会议专题：2008年国际融资与海内外上市高峰论坛

　　清华大学继续教育学院金融培训中心联合国内外金融界学术与实战专家，于2007年7月份启动“清华金融大讲堂”全国巡讲活动，首站“中国企业家金融投资理财峰会”于7月28日、29日在北京清华大学举行。以下是中国社会科学院刘建钧教授在会上的发言。

　　各位企业家非常高兴能有机会跟大家一起探讨金融投资的问题。我本人本来是公务员，不太适合对外做一些教学方面的研究，但今天因为清华大学这一主题非常有意义，所以我经过领导批准，可以以学者的身份，以中国社科院教授和北大研究中心研究员的身份来谈谈我的看法。

　　最近几年企业家越来越关注金融性投资，我觉得这是很好的现象。但在具体的运作中，事实上也走了不少的弯路。我们从旁边人来看，也有一些不少的误区。在现在的社会中，其实很大程度越来越讲究专业化的运作。在金融投资和企业的实业投资之间，多多少少还是有一些矛盾的，如果处理不好矛盾，就很可能使自己的公司陷入风险中。在金融性投资中，我个人来讲作为实业企业家来说，更适合与实业项目相关的产品，与实业项目特别是创业项目相关的财务性的投资，主要就是创业投资或者又把他叫做风险投资，也有人把他叫做私人股权投资。不管叫什么名字，基本可以说的是一个内容。

　　刚才主持人已经给大家介绍了创业投资的基本情况。过去10年一讲到创业投资，主要是讲创业性企业如何赢得创业投资的青睐。今天其实我要给大家讲的，是要我们大的实业企业如何借助于创业投资来更好的实现你的资本扩张。同时，实业性企业如何又借助创业投资的平台构建一个新的利润增长点和业务增长点。实际上，从国际潮流来看，国外很多曾经获得的创业投资，而且成长成为了巨型企业，微软，施乐，德国西门子这样的公司纷纷自己去做发行创业基金。从国内来讲，北京有联想集团他已经设立了两个创业投资基金，民营企业有浙江万象投资集团设立了万象创业投资基金，湖南广播传媒特别在深圳设立了达成创业投资基金。

　　他们为什么要纷纷设立创业投资基金，我想是有一定意义的。我想谈谈我自己对资本运营的看法，以及对目前市场的情况做一些基本的评判。然后再来了解创业投资他是如何支持我们企业从事资本运营的，我个人对实业性企业通过创业投资做资本运营主要来讲是两大方式。一大方式是引进创业投资来支持公司的资本扩张。第二大方式通过创业投资打造资本运营的平台，也就是说企业直接投资、直接运行。讲到这儿，作为最近十年来中国创业投资基金立法和相关鼓励政策的制定者，我简单解读一下已经出台的创业投资基金的政策。

　　就资本基金来讲，我感觉首先要澄清两个方面的误区：一、对资本运营进行过于狭窄的理解。看到前一阶段市场出了不少资本运营的书，而且是热门书籍，但这些书籍对资本运营有一个狭窄的理解，资本运营就是倒卖资产，尤其是证券市场的资产，这样理解我认为是非常庸俗的。与之相反，有一些人对资本运营又进行了过于宽泛的理解，所有消费的活动都是资本运营，这涉及到了产业、商业，也涉及到了商务金融。任何一种形态的资本都是以收益为目的的，都理解为资本运营，就很难解释资本运营的特殊规定，在实践中就限于过于宽泛的资本运营框架中，应该对资本运营一个科学的定义，这样在实践的过程中才会少走弯路。

　　资本运营是与产品经营相区别的概念，产品经营与资本运营都是需要付出资本的，但是单纯的产品经营仅仅通过经营产品来获取销售的利润。比如说实业性企业开发某个产品、生产某个产品、销售某个产品，产品的最终收入作为我们的目的化，这是一个产品经营的方式，他也要付出资本。但是特殊、特指的产品是有区别的。他是运营于资本和特殊形态的经营活动，他就他自己的一些特殊的规律，我们认为在现代经济社会中，我们企业的增长方式和企业核心竞争力的提高，我们认为都是要和资本运营联系在一起。过去理解企业的增长，主要是企业自身营业额、产值数量上的责任，我们理解企业的核心竞争力，主要是通过转变企业的怎样方式来实现的。而企业的增长方式又怎么理解？

　　我们主要从企业的组织管理体系来理解他的核心竞争力。过去经济学中著名的诺贝尔奖获得者科思对此做出了经典的解释，对他讲是企业是针对制度而言的安排。这话说起来很简单，但实际上很重要的烙印，是从组织制度的企业来理解，我认为把他的解释进一步发挥，企业其实是为生产、营销能够满足市场有效需求的产品而构建的包含三大制度体系的有机体，这一制度体系有产品的生产加工体系、产品的市场营销体系和市场组织管理体系，我们考察企业的组织竞争力，我们就爱从这三大体系进行综合考评，综合考评能够看出来传统的企业增长方式和现代的企业增长方式实际上是不一样的，传统的企业增长方式局限于企业内部传统的产品，以及已经形成的管理体制和组织销售体系来开展产品，或者形成企业产品的销售利润。这样的企业有他的优点，可以按部就班的实行老套管理。这样来讲，很多事情都可以事先预见，效率相对比较高，而且往往具有规模经济型。但这种传统规模经济型的方式也是有不足的，在既有的市场中实现逐步的增长，产品的创新超过了已有的消费者群体范围，就要面临已有的营销模式和管理体系不适应的问题。

　　还有一个问题就是说这种传统的经济运行方式是通过产品生命周期的，难以适应企业的发展。现在的企业应该走什么样的道路：要足部突破企业自身的局限，在经营已有企业的同时，或通过创办新的企业，或通过兼并他人的企业，或通过开展全新的资本经营的活动，来实现企业新的经营方式的转变。这一种新的经济增长方式，他的优点在于能够更好地开拓全新的市场，实现企业自身的超越式的增长。第二方面是说不在受产品生命周期的制约，依然可以实现企业自身的可持续的发展。再就是可以超越单纯的产品经营，通过资本经营提升财务效益。这就是企业增长方式的转变和核心竞争力的提升，与现代企业资本经营的基本观是一样的。

　　今天我讲的内容有很多，中央财经大学曾经邀我给他们讲这样一堂课的时候，我整整讲了三天，每天都是七个学时，我想在30分钟内讲完，语速库快，难免某个词就说的不清楚了。

　　资本经营的方式有多种多样，但概括起来又可以把他划分为两大类：一大类：资本性的扩张倒过来理解，经营资本不是经营产品。资本扩张是通过支持他人的产品运营来扩张自身的产品经营的范围，从而实现战略性的目标，因此用于资本扩张的同时，往往是一种战略性的投资。具体实现方式又包括两大类，一种是在公司内部创办一个新的企业。现在联想集团实际上为了实现多元化的经营，在公司内部创办一个新的企业，像美国公司的产品的很大家知跟德国西门子是很接近的。在施乐集团的内部通过不断创建新的企业，通过新的企业实行创业管理，这样来讲实现了自己的资本扩张。另外一种，当您觉得自己逐步地创造新的企业，您觉得速度很慢的话，遇到一些比较好的企业，你也可以收购市场已有的企业来实现自己的资本扩张。这些资本的扩张区别于直接从事产品经营来讲，他有他的不同的特殊性，所以把他单独拿出来。

　　资本经营，资本经营就是说我们具体的活动不是经营具体产品，而是支持他们的产品经营来获得一个资本增值的收益。这种方式又可以有三种方式，第一种方式我的投资只是未上市的企业，把未上市的企业培育成熟之后，可以有一个比较高的价格把股权出让出去，最后获得比较高的资本增殖的水平。

　　还有一种方式，投入已经上市的公司，实际上他等于以证券投资的方式来支持上市公司，这也是资本经营的范畴，但是他跟我们创业投资是有不同的，他和我们有证券类的投资公司，其次还有资本经营的形态。以通过买卖不动产，做一些不动产的投资，也可以获得资本增殖的收益。现在很多的实业型企业，有一些进入房地产领域他可以获得比较好的回报。联想集团就有一个子公司，专门做房地产，概括资本经营的主要方式之后，再来看看几个典型案例看资本运营。

　　国内有一个叫做新力电力的集团公司，曾经在五年以前国家电力是比较匮乏的，当时电力卖不出去，新力电力集团公司的收入也逐渐降低。为了把自己的产品将快卖出去，同时又拓宽自己产品经营的平台，后来想出一个主意，在某公司底下创办了新力硅业公司，一方面能够利用耗能大量利用电开拓市场，新力硅业所产生的硅业附加值比较高，从而为新力培育了一个新的增长点。国外西门子公司拒绝模块创业，由于时间关系不做简单介绍。再讲一个最容易通俗理解的案例，美国有一个叫做著名的粘张胶剂公司，美国的海岸线很长，星期六就放一些龙虾饵药到海边，第二个人拿过来看，他是一个很有创新意识的员工，最后发现到下游的时候已经被海水给浸泡了，他想办法能不能在一个星期之内不被海水给浸泡。最后他用一个不容易挥发的不容易被海水浸泡的材料，通过一个简单的加工，能够生产出新鲜的龙虾，那我肯定是有市场的。后来他跟老板说，能不能找人合伙，作为专利投入语言材料投入资金开始起动。最后公司利用这样的一个附属产品进行投入，我的粘胶剂公司是化学使用，而你的粘胶剂生产出了龙虾，那这是前所未有的，所以在粘胶剂公司底下创造一个新型的龙虾饵料公司。他是通过这样的一个公司附属创业来实现了资本探索。李嘉诚长江实业就是通过收购已经有关的公司来进入企业发展的快车道。

　　从资本经营的例子来看，国外的例子也有，比较普遍。目前大家做的非常经典的，国内有很多人都听说过一个著名的创造投资基金叫做IDG创业投资基金，他最早来讲并不是专门做创业投资基金的，他是美国数据设备公司，他专门经营数据方面的产品和服务，他不是做资本经营的，后来他据的中国网在这方面具有极大的增长力，但自身又没有实力到公司直接开公司经营这些产品和服务。于是他通过自己独有出资，在中国设立IDG创业投资基金，然后聘请有中国背景的创业投资家给他经营，现在获得了非常好的收益。万象集团在通过实业企业去运作创业投资基金方面应该说也积累了很丰富的经验。而且实业企业做创业投资基金来讲有三个好处，第一个好处是通过创业投资基金可以提升自己的财务关系，把闲置资金应用的更好。第二个好处，通过创业投资基金打造资本运营的平台，如果说创业投资基金在市场上已经获得品牌了，不仅仅可以管好母公司获得的创业投资基金，而且可以到市场上募集新的创业投资基金。现在万象集团第一个创业基金应用的非常好，浙江很多的民营企业、个人有钱的都给他，他就可以发现一个新的创业投资基金。而母公司只需要出10%的资金就可以，另外的资金都是从外界来的，用母公司较少的资金来搞到外界更多的资金。

　　通过实业公司去做创业基金的时候，相对合理的与母公司的风险，他所参股的，或者控制的创业投资基金，他在投资运作过程中如果发现很好的项目，而且这个项目又是与母公司的发展战略比较相关，因此他就可以把他的项目收购成母公司的全职子公司，或者说控股子公司。一方面创业基金实现了退出，另一方面母公司又多了一个新的渠道，所以说这方面是很有益处的。

　　由于时间的关系，创业投资知识企业进行资本运营的原理来讲，在后边更多的讲一些案例的知识，因此我就一带而过。过去把创业投资翻译成对生意的投资，这是一个误解。所以在这里讲讲创业投资的奥秘，如何控制高风险的基本机理。过去一讲，风险投资为什么能够获得高收益，高风险与高收益，好像风险自身就能够获得高收益，这是极大的误解。我们创业公司之所以能够获得高收益主要基于三个方面：

　　第一，独具慧眼发现创业企业的价值。证券投资基金做短线很难发现具有创业的企业的投资价值，这些创业企业需要专业的投资基金公司才能发现。

　　第二，通过增值服务为创业企业创造价值。而证券投资公司没法为上市公司创造价值，他也没有积极性创造价值。而创业投资基金有这个动力，同时他也有这个能耐为创业公司提供增值服务，如何提供增值服务我就不多说了。

　　第三，通过时时的退出来实现自身的价值。这是我们创业者真正获得的奥秘所在。如何抗高风险，风险就是十个项目有一个项目成功就行了，这样的一种理解，导致我们在90年末期都以赌博的形态去投资，围绕三个约他已经投了30多个项目，他说投10个项目总有一个成功，那我投30个项目总得有一个项目成功，这样的赌博心态是不行的。

　　主动控制风险，创投控制高风险的机制：第一机制是通过严格的项目率选排出风险；第二通过特别股权安排防范风险；第三通过分阶段投资减少风险；第四通过参与决策和全方位全过程项目监控管理风险；第五通过适度的组合投资分散风险。过去一说风险投资，一定要投高风险的才行。其实来讲，创业投资他的投资阶段和持续的创业过程都是息息相关的。持续的创业过程包括种子期、起步期、扩张期，成熟前的过渡期，在创业过程中还要遇到一个重整期，还要借助重整期的项目。在这五个阶段创投基金恰恰不会投高风险的种子期，种子期主要是通过天使投资去投的，天使投资才是真正意义上的冒险投资家，是因为你站在这么高的位置上区别于这一点。天使投资为什么敢，因为他成功创业获得非常大的成功，他非常有钱，不想把钱带到棺材里，因此他专门支持种子期的创业企业，所以他出手比较大方，就像天使一样乐善好施。谁来引入创投基金，他也介入，但一般会约定比例，约定拿5%的资金可以投入到种子期，这也是风险投资的一个误区。

　　创业投资基金运作的几个过程几个环节，在这儿就不多讲了。创业投资基金对企业基本的意义也不多讲了，刚才已经说了一些案例，只是总结来有两个意义，一个是支持企业进行资本扩张的有利杠杆。第二是支持企业资本经营的有效方式。时间关系进入地三个主题，如何引进创业投资，来支持公司的资本扩张。

　　引进创业投资首先要了解创业投资基金的选项基本标准，这样才有利于投资，了解投资基金履行基本的程序。一般从早选项到最终投资要进行四五个选择，围绕资本程序去碰撞，他肯定是会碰壁的。联系到各个环节，创投基金在选择项目的时候要注意的几个方面。在理解创投选择标准的方面我列入了几点，是我十多年教学总结的基本模型：

　　创造在选项目的时候往往是从三个角度选项目：第一，看创业企业所经营的产品能否创造出新的市场，而且他所创造的新的市场应该是足够大的，一般来讲他的市场通常是要有10个亿规模的营业额，他才可以对他投资。否则这个企业只有两三千万的企业，他是一个老小的企业，他不可能通过这样一个企业获得高收入的收益。或者说以其他的独占性使你的企业获得相对垄断的地位，这样来进我的创投公司才能最终从您的领域得到分享，到第二年分解两倍，到第二年又分解了零倍，在产品来讲要注意这一点。

　　以独占性来讲，技术垄断是很好的办法，但我们也要走出一个误区，很多人说是不是技术越高，越容易获得创业投资支持。其实不是这样，我把产品分成四大类，一个是革命性产品、一个是创新产品，一个是改良性产品，一个是替代性产品。对于创投基金来讲，不会投革命性产品，这个产品的高科技含量，他将推动新一代的容量。一般的商家不可能买这样的计算机革命和信息革命，但是这个革命是国家军工国防去研究的，这种产品能够有现实的市场需求，能够为企业获得营业利润时，随着我们规模化的生产，现在苹果的个人电脑几万块钱就可以买了，这个时候谁都能买的起 ，这是基于他的创办企业，他也能够获得创投的支持。改良性的产品，到80年代末期，随着经济的全球化、政治活动的多元化之后，经常有公务员和企业的高官进行出差出国，出差出国要办理各种公文，背着态势电脑不方便，用别人的电脑又不方便，所以把台式电脑改了改变成便携式电脑，这就是改良性产品。麦当劳是一个餐饮业的创业性企业，包括内蒙的小蒙羊，他有是一个创业型的企业。光有产品不行，市场的营销模式是否能够适应产品的生产与销售，他的组织管理体系能否确保营销模式的有效应用，这是我们一个项目的标准。

　　如何通过专业投资来支撑公司内部的经营活动，我按照六个方针进行介绍，要应企业要把握创业投资的基本不足。公司开展附属活动，如果多的话，专门设立一个公司专业的管理过程的适应部门来统筹考虑，来付出公司创业的考虑。付出创业的活动开展到了一定的程度时，发现附属创业的很多项目，和任何母公司的发展战略不相关，但确实发现很好的效果，那也没必要拒绝，引完就可以进行投资。投资之后不管是不是股份制公司，卖给其他的市场投资者，这一种方式已经超出了公司附属经营的范畴，而是一个资本经营的形态。

　　当你进入资本运营形态的创业活动开展到一定程度的时候，必然到了专业化的分工，可以专管附属公司专业。另一方面形成一个附属专业的部门来形成这样的一个活动，这才意识到。因此形成一个事业部门，事业部门作一段时间会有一个形势性，但很难有一个部门的发展，因此可以给他单独出来设立一个独立的公司部署的创业管理公司，因此很快就可以形成自己市场的品牌，以后既可以用母公司给的资金，也可以用市场给的资金。一般要经历三个阶段，国外的创投公司都要经历这三个阶段，国内像联想集团也基本上经历这三个阶段。但有一些公司也不一样，像万象集团，万象集团在2000年4月份的时候直接设立了与公司相对独立的，但是是公司参与的，万象创业投资公司，红塔集团也是这样一个模式，所以我们不能完全地，有时候条件允许的时候，可以直接逾越成立创业子公司。

　　在公司内部设计创业投资部门的阶段，资金通常是有母公司全部划拨的，到这里公司附属创业投资管理公司的节但，前期还得靠母公司划拨资金，有了社会知名度后，才部分由母公司划拨，部分由社会私募。完全由母公司划拨的就成为了创业投资公司。实业性企业自己设立的创业投资基金之后，如何开展创业投资规模，这里边有很多的奥秘。首先筛选的标准和进行的调查，和流利的创业投资基金是不同的。

　　给创业性企业提供增值服务，具体的原则和方法很多，一旦出现以外事件我们如何应对，也都很详细，这就不跟大家具体介绍了。企业创投项目的推出与收益分配是什么样的，企业和集团做出的推出方式和利益分配的粉饰都是不一样的。可以把他收购成子公司，是一个很好的推广方式，如果不能收购的话，可以认识很多的产业界的朋友，可以把这个项目推荐给其他产业链的朋友，这也是一个很好的方式。

　　结合十年来推动创业投资基金立法和政策制定的过程中来解读创投法律与政策，一共按照5方面的内容进行介绍。

　　第一，中国创业投资基金的基本法，它是05年11月份，已经由国家发展改革委，会同国务院十各部位颁布的。创投基金提供了10个方面提供了保护，另外也从十部委办法所提供的九大特别法律保障。十部办法经历了非常漫长的历程，最早发展改革委开始从事产业基金的办法，当时发改委一起来做这一办法。后来要把投资基金的监管权转到证券会去做，证券会的产业投资基金立法是国家纪委来做的，由于产业基金办法没有出台，创业投资基金必须要发展，先把创业投资基金管理暂行办法先出台了。05年报到国务院，国务院领导高度评价我们的办法，国务院领导批示，此办法是激励制度创新的硬措施，应当抓紧出台，还要抓紧出台相关的配套政策。这一办法除了为创造资金几项特别办法之外，还围绕七大法律的依据，包括创业投资的税收政策，包括政府设立的引导基金来参股设立民间的投资者设立专业基金，包括保险机构设立的保险基金，包括通过在线基金增强创业投资的能力。

　　税收政策，因为时间关系我讲原则性的一点，税收要特别考虑到，适应创业的特点，一般我们的税收是减免税，减免税对创业公司来讲没有什么意义，因为本身是亏损的。现在一个办法及时是亏损的也可以放在盈利的时候去用。另一方面如果企业投资设立创业投资基金，基金本身通过税收抵扣，基本能够做到不用交税。作为基金所得视为税后交易也不用交税。创投不限制与投中小企业，但是应该鼓励搞中小投资企业，设立的低扣可以先四限制基金创业的方向，可以投资各类上市的企业，比方说10个亿的创业投资基金即使有9个亿的大产业，只有1个亿那他还是一个小的大型企业，那他还是创业投资基金。给创造基金有一个比较好的建议，比较灵活。因为时间关系，只能讲到这儿，谢谢大家！