战胜市场的迷思——指数投资漫谈之二-商学院-中国创业投资网

战胜市场的迷思——指数投资漫谈之二
zt.wineast.com 发布时间：2008-12-17 10:12:01
文章录入：网友(任我行)

　　既然长期而稳定地战胜市场只有四条途径可行，即提前量、判断力、预测性、交好运，那么投资者能否实现至少其中之一呢？为此，我们先来介绍一下战胜市场的三大迷思，这就是淘金效应、指数效应及时间效应。
　　迷思之一：淘金效应淘金效应就是指如何使沙里淘金的美梦成真，即如何从美国股市中的七千家股票中挑出成功者，或从六千种共同基金中找到优胜者。在如此庞大的股市集合中，真正出类拔萃的基金和出人头地的股票寥寥无几：同时哪些基金或股票会在何时脱颖而出又无迹可寻，其优异表现会持续多久更是无人知晓，因此要想经常不断、准确无误地找到它们便宛若沙里淘金。为何战胜市场会如此之难呢？
　　一、难以战胜市场的理论依据战胜市场是一种强烈的渴望，也是一种艰难的使命。姑且不论数以万千的私人投资者，对于身经百战的职业投资者来讲也同样如此。战胜市场之难既有坚实的理论基础，也有充分的现实证据。其理论依据可以大致归结为下列五点：资讯传播的迅速性，股价运动的随机性，投资分散的必要性，投资风险的补偿性，以及指数投资的有效性。
　　这五点也是金融投资中“现代投资组合理论”的精髓。它向投资者揭示了股市运动的深刻内涵，也阐明了金融投资的黄金法则。与证券投资相关的重要资讯会迅速进入市场，包括宏观经济数据和公司财务报告；但不同投资者对于相同的投资资讯会作出不同的反应，所以股价的运动是随机和无序的：没人能够随意操纵股市、也没人能够总是准确地预测股票或股市的运动方向；因此投资会带来与收益相伴而生的风险；而降低风险的捷径不是拒绝投资，也不是力图揣测股票走向，而是要通过投资分散化。
　　实现投资分散化最简捷有效的手段就是指数投资。它虽然不能保证您战胜市场，但它至少可以保证您不落后于市场，同时也省去了沙里淘金的辛劳、烦恼与不测。
　　二、难以战胜市场的具体实证指数投资的优越性在投资实践中也一再得到证实，具体表现在以下四个方面。第一是管理型基金从整体上来讲难以超越指数，这已为美国股票基金在过去五年、十年、十五年中的平均收益所证明。
　　第二是能够战胜市场的管理型基金屈指可数。管理型基金从整体上讲无法超越指数并不意味着没有管理型基金能够战胜市场，自1981年以来历年之中能够战胜市场的共同基金比例大致在10%到70%之间浮动，简单平均值为41%。
　　第三，可能有人认为40%的比例并不低，况且有的年份还会高达近70%，但问题是不少基金确实能够在某些年份中战胜市场，但是能够在若干年内持续战胜市场的基金却是凤毛麟角。根据利普资讯公司2001年4月底时的统计资料，在过去五年、十年、十五年中能够持续战胜标普五百指数的美国股票基金的比例分别为21.1%、27.2%、及16.7%。
　　第四，即便每年有平均40%的管理型基金能够战胜市场，但它们超过的幅度远远不及其它基金的落后幅度。上图展示了1981年到2000年期间指数基金与管理型基金在历年中的平均收益差。首先是在这二十年中，指数基金的平均表现有十三次领先，远远多于管理型基金的七年。再者是指数基金领先的幅度也大大高于其落后之差。因此就长期而言，只有少数基金能够略微胜过指数一筹，它们在广度和力度上都远不及那些落后于指数的管理型基金。绝大多数管理型基金只能是目睹着指数基金的遥遥领先而望洋兴叹。
　　三、难以战胜市场的主观原因管理型基金之所以难以超过股市指数，其主观因素可以大致归结为四点：较多的管理费用、较高的交易成本、较大的现金储备、较重的税务负担。
　　首先是它们较高的管理费用蚕食了投资收益。就年平均管理费用而言，标普五百指数基金为0.31%，上市交易基金为0.16%，而管理型基金却高达1.42%。这是因为管理型基金必须以高价聘用专门的分析师来进行证券的分析与筛选。
　　其次是基金经理们往往会频繁地进行证券交易，以显示出其决策能力、管理水平及敬业精神，这就导致了交易成本的增加。这其中既包括交易佣金，也包括交易时的买卖价差。管理费用与交易成本的提高势必酿就整个基金费用的增长，对于国际基金尤为明显。
　　另外是管理型基金通常会保持5%左右的现金储备，以供基金购回时用，而指数基金中基本不含现金。由于美国股市主要为牛市所主导，所以较大的现金储备就成为基金的包袱和累赘。这使得基金的长期表现大打折扣。
　　最后是管理型基金会使投资者的税务负担较重。频繁的证券交易可能会提高基金的当前收益，迫使投资者为此而纳税更多，从而降低了最终的实际投资所得。而指数较低的换股率则会抑制基金的频繁交易，使情况大为改观。
　　四、难以战胜市场的客观原因除了上述四个主观因素之外，管理型基金之所以难于战胜市场还具有四个客观原因：大型股票导向，外国股票拖累，指数进出效应，成败平衡之说。
　　大型股票与小型股票的长期表现谁优谁劣一直在学术界中纷争不休，使用不同数据、或在不同时段便会得出不同结论。但有一点是肯定的，当大型股票和美国股票傲视群雄之时(如九十年代)，持有小型股票或外国股票的基金都将会望尘莫及。
　　此外，指数基金的风行造就了市场上的指数进出效应，即“入指股票”会随着抢购风潮的到来而价格飙涨，而“离指股票”则会由于指数基金的抛售而价格狂跌。这一效应从两方面强化了指数基金的表现。一是没有投资“入指股票”的管理型基金无法分享股价飙涨的喜悦；二是含有“离指股票”的管理型基金却会因此而招致飞来横祸。
　　成败平衡之说也可被用来聊以自慰或自圆其说。投资中有胜利者也必然有失败者，就像******中获奖的毕竟是少数一样。正是因为大家都有赢的可能，所以才会乐此不疲地踊跃参加，使得游戏能够持续下去。诚然，每年都会有一些人在大多数基金折戟沉沙的同时，成功地战胜市场，但有多少人在它们脱颖而出之前就能够料事如神？
　　迷思之二：指数效应指数效应是指战胜市场的难易程度取决于目标指数选择。有些指数容易超越而有些很难，而且表现越好的指数越难超越。在选择投资对象时，大型与小型股票、成长型和价值型股票、美国跟国际股票，投资者各有所爱。因此，所选定的市场及其指数是什么，就决定了战胜市场的可能性有多大。
　　例如从1989年底到2001年4月，道琼斯指数和标普五百指数分别增长了290%和254%，罗素三千指数增长了189%，而MSCI的欧亚远东指数(EAFE)因受到日本股市的牵连只有31%的增长率。因此，国际股票的投资者可能轻而易举地战胜欧亚远东指数，而美国大型股票的投资者要想战胜道琼斯指数就要艰难的多。
　　这一现象在过去五年、十年、及十五年中普遍存在。只要大型股票大行其道，小型股票基金就能够通过吸纳大型股票来超越小型股票指数：只要日本股市萎靡不振，国际股票基金就能够通过回避日本股票来战胜国际股票指数。这并非证明了投资者确有在小型股票和国际股票中沙里淘金的本领，而只是由于他们悄悄拓展了小型股票的外延，或是有幸避开了国际股票的阴暗面。
　　迷思之三：时间效应即便是对于同一指数，战胜它的难易程度也要取决于时间阶段，时而容易时而难。指数表现越好时越难超越。这与日常生活与体育比赛十分相似，标准订得越高，要想达到或是超过就越难。譬如道琼斯公用事业指数在1999年中下跌了6%，被95%美国股票基金超过。但时隔一年却暴涨了51%，能够再度超过该指数的基金不足1%，给人以“一年河东一年河西”之感。同样，MSCI新兴市场指数在1999年中飙涨了66%，只有8%的国际股票基金能够战胜它。但一年之后却暴跌了30%，为96%的国际股票基金所超越，宛若是昔日的座上宾一夜之间成为了今朝的阶下囚。

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