【内容提要】巴菲特没写过书，但每年都要在伯克希尔－哈撒韦公司的年报中给股东写一封信，总结一年的得失。美国法律教授劳伦斯　坎安宁将这些信按主题整理成书，系统展现了这位大师的投资和管理哲学。巴菲特认为此书的价值超过任何一本有关他本人的传记。编辑部摘录了其中的精彩章节，以飨读者。

　　公司治理
　　我的管理方式

　　查理(伯克希尔公司副董事长─译注)和我实际上只有两项工作，一项是配置资产，另一项就是吸引并留住才华横溢的经理来管理我们各种各样的业务，这并不难。通常，我们收购来的公司的经理，已经在他们的职业生涯中证明了自己的才干，他们在认识我们之前就是管理明星了，我们要做的就是不挡他们的路。其要点是: 如果我的工作是管理一支高尔夫球队─而且杰克•尼克劳斯(Jack Nicklaus，美国职业球手，被认为是世界最有成就的高尔夫球选手─译注)愿意为我打球─那么他不会从我这里得到关于如何挥杆的指导。

　　我们的许多经理原本就很富有，但这并不妨碍他们继续致富。他们工作是因为他们热爱自己所做的一切，并品尝成功带来的喜悦。他们永远像所有者那样思考(这是我们能够给予一位经理人的最高评价)，而且发现公司的各个方面都引人入胜。

　　我们的这种管理方式也使得我们能够轻易地拓展公司的经营活动。我们读过有关一个人只能管理多少下属的论文，但对我们而言，这毫无意义。当你拥有了能干的经理人，那么即便你直接管理著十几位、甚至是更多的经理，仍然能够有时间在午后小睡。相反，如果你面对的是一位虚伪、无能的经理，即便只有一位，你也会有力不从心的感觉。 伯克希尔的管理方式使得我们的经理人能够处于最佳的状态。首先，我们取消了通常与 CEO 相伴的仪式性和与经营无关的活动，经理人能够完全支配自己的时间表。其次，我们给每一位经理人一项简单的任务，希望他们按照以下 3 种假设来管理公司:

　　1. 他拥有公司 100% 的权益

　　2. 他本人及家人的唯一财产就是这家公司

　　3. 他 100 年内不会将公司出售或与人合并

　　我们告诉他们，他们的任何决定都不应该受会计因素的影响。我们要求经理人考虑什么是有价值的，而不是怎样被认为是有价值的。

　　几乎没有哪一家上市公司的 CEO 是按照如此的授权来运营公司的，因为他们的所有者专注于短期前景。但拥有伯克希尔大部分股份的投资者希望至死都持有他们的股份，我们就要求我们的经理人按公司最大的长期价值，而不是下个季度的盈利去管理企业。我们不会忽视公司当前的业绩─在大多数情况下，它们很重要─但我们永远不会以增加竞争优势为代价取得这些业绩。

　　不称职的 CEO

　　一个秘书受雇于一份要求每分钟至少打 80 个单词的工作，但假如她每分钟只能打 50 个单词，那么她马上就会丢掉这份工作。然而，一位碌碌无为的 CEO 却常常能蒙混过关，原因之一是缺乏真正能衡量他们业绩的标准。出现问题时，他们总是含含糊糊，否则就会被解雇。在许多公司，老板都是先射出业绩之箭，然后在箭落下的地方匆匆画上靶心。

　　CEO 与下属之间的另一个差别是，CEO 没有直接衡量其业绩的上司。如果一位销售经理聘用了一批无能之辈，他就会像热锅上的蚂蚁，并迅速开始消除用人的错误，因为事关他的切身利益。那位雇佣了无能秘书的办公室经理面对同样的问题。CEO 的老板是董事会，而董事会很少需要衡量自身，通常也不必对公司的业绩不佳负责。如果董事会用人不当，听之任之，那又怎么样呢？即使公司因此被收购，离任的董事会成员通常也能获得优厚的报酬(官越大，损失越少)。

　　最后，人们希望董事会与 CEO 和睦相处。在董事会上，批评 CEO 业绩不佳被看成是在公共场所打嗝，招人忌讳。但办公室经理批评不称职的打字员时就不会有忌讳。

　　高管人员薪酬

　　如果你的资本回报平平，那么多投资、多收益就算不上是什么管理成就。你躺在摇椅上投资，也能获得相同的结果。把你的储蓄帐户中的钱增加 3 倍，你的收益也就增加了 3 倍。那些损害股东利益的公司常常玩弄这种简单的数学游戏。许多公司的高管奖励计划就是将留存收益─从股东那里扣下的收益─产生的收益增长慷慨地奖励它们的经理人。比如，那些股利只占很小一部分收益的公司，常常授予经理 10 年固定价格的股票期权。

　　有讽刺意味的是，人们常常将期权描绘成合理的东西，因为它使经理人和所有者坐在同一条财务之船上。事实并非如此。所有者无法避免资金成本的负担，而固定价格期权的持有者则没有负担; 一个所有者必须权衡上涨的潜力或下跌的风险，而期权所有者则没有风险。当我收到的礼物是彩票的话，我会很开心，但我永远不会买一张彩票。

　　尽管有缺点，期权在某些条件下可能非常合理。我批评的是不加区别的使用期权。所以，我想强调三点:

　　1. 股票期权应与公司的总体表现挂钩。因此从逻辑上说，期权只能授予那些负全责的经理人。那些只负部分责任的经理人应当有与他们的业绩相称的激励机制。击球率达 0.35 的球手(击球率是衡量棒球选手能力的重要标准。0.35 非常出色，而 0.15 则较差─译注)如果表现好的话，就应该得到丰厚的报酬，即便他们效力的是一支弱队;而击球率为 0.15 的球手不应该得到任何奖赏─即便他们的球队赢得了冠军。

　　2. 期权应当精心设计。通常他们应当把递延收益因素或者置存成本因素考虑在内。同样，定价也应合理─应该按真正的企业价值定价。

　　3. 我要强调的是，一些我非常钦佩的经理人不同意我对固定期权的看法。他们已经建立了行之有效的公司文化，而且固定定价期权也已经成为帮助他们的工具。他们已经教会了同事像所有者那样思考。在伯克希尔，我们在发奖金的时候不看公司的股价。谁的表现好就应当奖励，不管伯克希尔的股价是涨是跌，还是横盘。同样，即使我们的股票飙升，也不会奖励那些表现平平的经理人。

　　公司财务与投资

　　市场先生

　　在投资的时候，我们把自己看成是企业分析师，而不是市场分析师，也不是宏观经济分析师，更不是证券分析师。

　　我们愿意无限期持有一只股票，所以市场绝非是必须的: 我们持有的证券没有交易，并不会令我们不安。我们最终的经济命运将取决于我们拥有的公司的命运，无论我们的所有权是全部还是部分。

　　很久以前，我的老师本•格雷厄姆(Ben Graham)曾经描述过市场波动的心态。他说，你必须想象市场的价格来自于一位特别乐于助人的名叫“市场先生”的朋友，他是你私人企业的合伙人。市场先生每天都会出现，报给你股票买卖的价格，从未失灵。

　　即使你的企业非常稳定，市场先生给出的价格也不可能非常稳定。悲观地说，这个可怜的家伙有易动感情的不治之症，它的情绪有时高涨，有时低落。市场先生还有一个可爱的特征: 他从不介意无人过问。如果它的报价不能引起你的兴趣，他明天会再次报出一个新的价格。但是，市场先生会在那里伺候你，但不会帮助你。如果你受了它的影响，那你就大难临头了。事实上，如果你无法比市场先生更了解和更会评估你的企业，你就不应该来玩。

　　我们遵循格雷厄姆的教诲，让我们投资的公司通过自己的运营─而不是通过市场价格─来决定是否成功。市场先生可能会在一段时间内忽视公司的成功，但最终会予以肯定。此外，只要公司的内在价值以合适的速度增长，那么企业的成功被市场承认的速度就不那么重要。事实上，市场的滞后对我们是件好事: 它给我们机会，以便宜的价格买到更多的好东西。

　　当然，市场有时会认为一家企业比实际状况表明的更有价值。此时，我们就会卖出这些股票。有时，我们会卖出一些估价合理、甚至是被低估的股票，原因是我们需要资金用于投资价值被低估得更多、或是我们更了解的股票。

　　价值投资？多余