• 新三板之“新”股份变股票 流动性问题没那么简单
  • 发布时间:2013-3-28 7:46:36 来源:上海国资

  •      被寄望成为中国纳斯达克的新三板,今年年初揭开了神秘的面纱。


         1月16日,全国中小企业股份转让系统有限公司正式揭牌,2月8日《全国中小企业股份转让系统业务规则(试行)》发布(以下统称“规则”)。一家公司、一份细则,初步描摹了全国性场外交易市场的雏形。


         被称为“新三板”的全国中小企业股份转让系统有限公司筹备多时,去年5月份正式启动, 9月20日宣告成立,注册资本30亿元。此后,其将替代中国证券从业协会,行使交易所的职责,归口的管理机构是中国证监会。


         业内人士解读认为:作为中国多层次资本市场重要一环的新三板,将为中小企业融资带来福音,同时也能纾解规模空前的IPO“堰塞湖”。


         市场对新三板的热情不亚于当年的创业板,只是当创业板“沦为”第二个主板之后,新三板是否会重蹈创业板的覆辙呢?


         “前途是光明的,但是道路会很曲折。”对于新三板的前景,上海股交中心总经理张云峰如此评价。


         三板之“新”


         “新三板最大的创新之处在于,它将原来的交易系统真正转变成了交易性的市场,而且是全国性的市场。”张云峰表示。


         这种转变从表述上即可窥见一二。原先形容三板市场用的是“股份”而非“股票”,也不提“证券”,但在本次交易规则中,这种提法发生了转变。


         股票强调流动性、标准化和可交易性,股份则是一个很模糊的概念,证券包括衍生产品,也都是可发行交易的。表述的不同,意味着其质的飞跃,新三板成为一个交易性的市场,服务范围已经不会受到太多的限制。


         交易规则在具体操作手法上的创新之处更为明显。


         《规则》提出,新三板挂牌公司的股东人数可以突破200人的限制。此前,公司股东人数超过200人即是公众公司,需要纳入证监会的监管范畴,同时停牌处理,新进股东需要向证监会报备。由于此前并没有出台相关政策,明确审批的主体和流程,挂牌就此搁浅。中科软科技便遇到了这样的困扰。该公司在股东人数为198人时被迫停牌,如果进行交易,其股东人数便会突破200人的上限。


         直到2012年10月11日,中国证监会正式发布《非上市公众公司监督管理办法》,才明确了公开转让、定向转让、定向发行的申请程序。新三板游戏规则设定之后,这个问题将不复存在。


         “企业的股东人数超过200人是企业内在的需求,中科软科技之所以会达到198人,不是交易造成的,而是因为内部激励职工参股,突破这一限制对企业是有好处的。” 张云峰表示。


         在交易方式上,新三板允许协议交易、竞价交易和做市场交易同时存在。


         上海望源律师事务所副主任王建峰告诉《上海国资》,做市商就像是黄牛,能够起到中间人的作用,他们拿出资金持有公司的股份,自然要对企业进行尽职调查,对企业的价值进行专业合理的评估,并且平衡风险,这样市场上公司的价格便能避免剧烈起伏,停留在公允的价值区间。


         “券商制订的价格相对来说是比较合理的,因为他要去研究公司到底有没有价值,价值多少,而且要求至少两家来做,这样便会形成博弈,避免价格操纵。”


         除此以外,新三板交易规则亦制订得相当灵活,为未来政策的放开预留了空间,比如不限股东所有制的性质、不局限于高新技术企业,只要等国务院批准,新三板便可以进行扩容。


         妥协


         尽管新三板亮点颇多,但让市场意外的是,新三板并未突破核准制的窠臼,交易门槛也颇高。


         《规则》中提到,全国股份转让系统公司对挂牌申请文件审查后,出具是否同意挂牌的审查意见,申请挂牌公司取得同意挂牌的审查意见及中国证监会核准文件后,就可按照规定的有关程序办理挂牌手续。


         这实际上便是核准制的概念。


         在张云峰看来,这种制度设计可能只是一种过渡性的安排。“目前推注册制的外部环境尚未成熟,这个环境主要是指执法环境。在美国保荐人如果故意隐瞒重要信息,赔偿费足以让他们倾家荡产,所以一般不会有人拿自己的职业生涯去对赌。而在中国,做项目人的职业素质以及道德素质尚未被检验过,完全放开的风险难以评估。”


         但注册制仍是未来的发展方向。注册制与核准制最大的区别在于,一个是保荐人说了算,一个是发审委说了算。“一家企业符不符合上市条件,只有做项目的人才是最了解的,而发审委的委员,一个星期读70份材料,就算读得再仔细,对这个企业的认识也只是皮毛,让一个不了解企业的人来决定企业的命运,这本身就不合理。”


         在投资门槛方面,《规则》规定,注册资本500万元人民币以上的法人机构以及实缴出资总额500万元人民币以上的合伙企业,投资者本人名下前一交易日日终证券类资产市值300万元人民币以上,并具有两年以上证券投资经验,或具有会计、金融、投资、财经等相关专业背景或培训经历的个人,才能参与交易。


         “这个门槛相对来说比较高,但是新三板刚开始做,谨慎一些也是可以理解的。”王建峰表示。


         解决流动性问题没那么简单


         流动性差、活跃度低一直是困扰三板市场的难题。


         数据显示,2012年整个新三板市场的成交金额仅为5.84亿元,而截至2011年底,新三板6年内融资总额也仅有17亿元,其中77%的交易集中在一家证券公司,还有61家主办券商推荐的企业几乎没有融到资金。


         因此,全国中小企业股份转让系统有限公司的挂牌和新游戏规则的确立,让市场翘首以待,希望能有活水为新三板注入生机。


         “实际上,即便这个制度贯彻落实,新三板也不可能马上活跃起来。流动性问题非常复杂,这个市场本身没有发挥造血机制,所以不是改变交易方式、突破200人限制、允许个人交易、不设涨跌幅限制就能解决的。”张云峰表示。


         交易市场的活跃需要满足两个基本条件,一是足够多的社会参与者,另一个是要求挂牌企业发展较为成熟。


         “新三板的参与方是原股东,是主板的‘大非’‘小非’,如果觉得自己企业发展好、前景可观,为什么要卖?在全民PE的背景下,机构投资者看重的企业能否IPO,能否获得超高的投资回报,而在新三板这个目的显然无法达到,市场怎么活跃?所以要从根本上改变投资者对这个市场的认识,转变投资理念。”张云峰说。 

     

     


    作者:刘晓翠
 
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