以高发行价、高市盈率、高超募“三高”闻名的创业板自发行以来，已经批量制造了856名亿万富翁和116家十亿级家族富翁。在高价发行的利益链条上，发行人、PE和中介机构等在资本的盛宴中狂欢，而普通投资者却只能在二级市场上舔伤口。接受《经济参考报》采访的专家认为，高价发行表明发审制度需要进行全面的、根本性的变革。

巨赚 IPO盛宴造就116个十亿级家族富翁

Wind统计数据显示，截至2月28日，自2009年6月IPO重启以来，已有750只股票上市，募集资金则达到了9738.47亿元。在这场历时近三年的IPO盛宴中，上市公司、PE创投、券商等中介机构集体上演了一场狂欢。

750家上市公司成为了此次盛宴的最大受益者。统计显示，750家上市公司合计募集资金9738.47亿元，其中仅超募资金就达到了3625.97亿元。以创业板为例，2009年10月开板以来，已有290家企业挂牌上市，累计募集资金达到了1996.87亿元，其中超募资金就达到了1161.97亿元，平均每家超募4亿元。

由于普遍存在超募现象，IPO尤其是以“三高”闻名的创业板IPO造就了大量的亿万富翁。中国政法大学资本研究中心主任刘纪鹏教授告诉《经济参考报》记者，截至2012年2月27日，创业板发行一共造就亿万富翁856人，十亿级家族富翁则高达116家。

PE等创投机构则成为第二大受益者。来自清科的数据显示，仅在2011年全年，就有142家VC/PE支持的中国企业在境内上市，融资额达到234亿美元。境内上市的企业为VC/PE带来的平均账面投资回报为16.59倍。从具体的市场来看，1月份华锐风电(17.87,0.00,0.00%)在上交所上市，新天域等多家机构平均获得480倍的账面投资回报，如果剔除华锐风电的影响，上交所的平均账面投资回报为6.07倍，境内资本市场的平均账面回报为8.22倍。

券商等中介机构在这场盛宴中则日进斗金。Wind统计数据显示，上述750起IPO中，上市公司一共付出了443.39亿元的发行费用，其中付给券商的承销及保荐费用占了绝大部分。然而，这仅仅是所披露的数据，隐形收入则远远超出了这个范围。刘纪鹏告诉记者，对于超募的部分，券商能够拿到的提成收入一般可以达到正常承销费用的3倍左右，由于超募的资金总额非常大，这部分收入远远超出了承销费用。

一位券商保荐人士告诉记者，目前，对于超募部分的资金，券商的提成可达到5%至12%左右，具体比例与超募资金量有关，量小则提成比例较高。照此计算，在这750起IPO中，券商能够拿到的提成将达到181.3亿元至435.1亿元。

除此之外，在券商“保荐+直投”的模式下，券商的直投部门还获取了惊人的回报。清科的数据显示，券商直投项目自2009年底创业板开闸开始进入了收获期，截至2011年7月底共有36个券商直投项目获得IPO退出。36个券商直投项目中，“保荐+直投”项目有34个，占比94.4%，共涉及8家券商直投公司，账面投资回报为42.54亿元人民币，平均每个“保荐+直投”项目的账面投资回报为1.25亿元人民币，平均账面回报率为4.90倍。

巨亏 1177亿元打新浮亏 散户成宰割对象

在IPO的利益链条中，与上市公司、PE创投的狂欢、中介机构的“日进斗金”形成鲜明对比的是，一级市场上的投资者尤其是散户投资，成为了被围剿的对象。Wind统计数据显示，截至2月28日，IPO重启以来上市的750只股票中，目前仍有413家处于破发状态。通过对网上发行的总股本数计算，在这747只股票中，假定散户打新后始终持股未变的话，散户参与一级市场打新目前总体仍然呈现亏损状态，浮动亏损总额目前达到了197.9亿元。

而在破发的413只股票中，散户打新的浮动亏损则达到了惊人的1177.38亿元。也就是说，在这413只“****”上，散户打新每踏中一个，就要损失2.85亿元。其中，给散户们带来伤害最深的分别为华泰证券、中国中冶、中国建筑、华锐风电和招商证券，参与其网上发行的打新者目前的浮动亏损分别达到了58.8亿元、57.5亿元、45.4亿元、45.0亿元和31.9亿元。而从单只股票的情况来看，截至目前，海普瑞、华锐风电、奥克股份、宁波GQY和天瑞仪器每一股都给打新者分别带来了92.8元、53.5元、41.1元、35.9元和30.1元的损失。

以华泰证券为例，2010年2月26日上市，发行价格为20元/股，网上发行数量则达到了54919.30万股，中签率则达到了14.43%。截至2月28日，华泰证券收报于9.20元/股。也就是说，上市整整两年来，华泰证券累计下跌了53.40%(后复权)。在这只股票中，参与其一级市场打新的散户投资者账面亏损达到了58.8亿元，相比之下，上市公司却实际募集了155.24亿元的资金，而作为主承销商的海通证券以及其他中介机构，却分享了1.67亿元的发行费用，其中仅承销和保荐费用就达到了1.3亿元。

在高价发行的情况下，散户不仅打新遭遇了巨幅亏损，在二级市场上首日的“炒新”更是亏损惨重。深交所的统计数据显示，新股上市首日买入者主要是个人，10个交易日后超过六成亏损。以创业板为例，2009年10月底至2011年10月底，上市首日个人投资者买入金额占比高达95.06%，首日买入的个人投资者10个交易日后亏损比例为64.25%，其中10万元以下个人投资者亏损比例为64.62%，100万元以下个人投资者亏损比例为63.63%。

改革 发审制度改革将成A股变革核心

Wind统计数据显示，自IPO重启以来发行的新股中，平均发行价格为27.3元/股，平均发行后市盈率(摊薄)则为52.9倍;创业板的平均发行价格为31.4元/股，平均发行后市盈率(摊薄)则为61倍。相比之下，2月28日，上交所上市公司的平均市盈率仅为14.99倍，深交所上市公司的平均市盈率则为25.63倍，创业板平均市盈率为38.25倍。

接受《经济参考报》记者采访的专家普遍认为，一二级市场上市盈率的巨大落差，以及由此造成的上市公司、PE、保荐及直投的巨大的利益链条，造成二级市场上投资者普遍的亏损，已经成为当前新股发行制度中最为严重的问题。

刘纪鹏认为，这个利益链条充分说明，创业板在2009年10月开板以来，已经成为了社会财富分配最不公、最容易形成暴富的领域，它使得人们无心科技开发，无心创业，全部去谋求上市。在这个时间，人们对于资本市场所形成的坏印象，以及社会道德水准的下降，创业板起了首当其冲的作用。

著名经济学家、燕京华侨大学校长华生(微博)则对《经济参考报》记者表示，高价发行是定价市场化的结果，现在提出的各种控制的方法基本上都不解决问题。“退回去就没有高价发行，但没有高价发行就会有首日涨幅，这是个跷跷板的关系，二级市场投资者仍然是以高价购买股票。”

华生认为，当前的高价发行有着更深层次的原因，表明当前的股市用单一的方法进行改革是行不通的，它需要整体上的大的制度变革，而变革的核心就是发审制度的改革。“发审制度需要进行全面的、根本性的变革，现在进行的修补工作无济于事甚至是有副作用。”他认为，发审制度的改革总体应当朝着更加市场化的方向，在某些方面放松行政上的审批。