导读

　　PE母基金，这一十年前才在中国出现、五年前才兴起的小众行业，虽然在中国尚未形成气候，但至今已经有很多“变形”。本报此前曾报道，歌斐资产等母基金开始尝试发起以直接投资项目为主的综合型基金，参见6月29日报道《母基金中国变形计：以做母基金的名义做直投》。

　　本报记者 张晴 北京报道

　　而盛景嘉成母基金则是围绕创新的生态链进行投资布局。其从募资开始就选定了服务对象：离互联网有距离又想“触网”的传统企业家，所以盛景嘉成的出发点不是一个典型的财务投资者，而是帮助自己的LP去配置新兴行业。

　　盛景嘉成母基金通过创办创新创业大赛、投资大量孵化器和天使基金抓住早期项目；盛景网联培训项目的一些学员企业家，部分可以成为VC可能感兴趣的项目源，部分则能够提供资金，反哺创新企业成长。

　　盛世投资的标签则是“受托管理运作地方政府引导基金”，并因此将自己管理资产的规模迅速扩张到160亿元。此外，其还成立专门的天使母基金、文化娱乐母基金；和地方政府一起打造孵化器，并即将设立专门跟投的直投基金。

　　更有其他机构跳出思维定势，认为PE母基金并不限于只投资PE、VC机构，而是可以尝试投资于其他类型的资产，让PE母基金不但有分散风险的功能，还有在不同市场、不同品种之间配置的功能——未来可能出现以投资PE机构为主、兼顾其他品种投资的综合母基金，甚至是主打投资PE的大资管母基金。

　　市场上主流的PE母基金怎样迎接PE变局时代？这样“八仙过海各显神通”的母基金行业变局，又最终会怎样影响PE、VC行业的发展？

　　盛景嘉成：布局创新产业链

　　“如果说歌斐是顺着财富管理横向走，那我们是顺着整个创业创新的产业链纵向布局。”盛景嘉成创始合伙人彭志强如此概括自己的打法。

　　盛景嘉成以母基金入局私募股权投资市场，更看重创新创业，瞄准中国最稀缺的早期创业、早期投资和大公司再创新，盛景嘉成背后的LP也需要为自己的资产来做配置考虑。

　　彭志强也是盛景网联董事长，其培训业务的学员中，有很多来自三四线城市的传统企业家。这些企业家有支付能力，对互联网经济不了解，但有愿望拥抱新经济，而彭志强正是从这两点出发，打造盛景嘉成母基金——既能从学员那募资，又能帮助学员通过投资母基金的方式来加入新经济。

　　彭志强认为，对于“卓越型”和“创新型”企业家。前者既能带领自己的企业来做互联网转型，又有资金实力投资创新型企业或VC基金；后者更年轻，他们的企业在成长阶段，这些企业可以直接拥抱新经济，他们既可以通过投资母基金，而得以近距离观察母基金投资的子基金投资的那些最为创新的新兴企业，并能适度学习和借鉴；而他们自身的企业，本身也可以成为PE/VC投资的标的。

　　彭志强希望打造的创新创业产业链，当然不局限于培训项目企业家学员，还有更多早期创新、创业项目，通过创办创新大赛聚集这类项目；同时，盛景嘉成还投资了不少孵化器和大量天使基金。

　　彭志强认为，盛景嘉成通过这些渠道发现的优质初创企业，可以推荐给盛景嘉成母基金的子基金去投资。由于这些初创型企业本身就是盛景嘉成发现的，所以未来子基金投资了这些企业，并且这些项目长大后需要后续融资时，盛景嘉成的跟投也就顺理成章。此外，盛景嘉成母基金的七位合伙人都是直接投资项目出身，又有专业能力判断这些项目是否适合跟投。

　　盛景嘉成的打法是，在整个创新产业链上，布局最早期的孵化器、天使投资、为创新企业提供服务——这是出钱少出力多的“辛苦活”；中间段的投资于有潜力但不确定的初创型企业，是整个创新产业链中最需要投资人判断力的阶段，盛景嘉成通过发起母基金投资于优秀的VC基金来参与；而后端，其希望通过早期项目的布局，掌控项目源，以便于在PE阶段可以直接投进去。

　　然而，这一完美的故事能否成功，仍取决于盛景嘉成团队的执行力。

　　盛世投资：强调“传统”和“专业”

　　在诸多母基金的“变形”案例中，盛世投资的尝试则更为彻底，其甚至深入参与地方政府引导基金的市场化。

　　截至发稿时，盛世投资受托管理运作全国9个区、市、省级政府引导基金合作参与到政府引导基金的市场化运作中，规模合计130亿人民币。而盛世投资总共管理的资产规模为160亿元。

　　在盛世投资参与管理的政府引导基金中最引人注目的，当属90亿元的北京市集成电路产业发展基金（以下简称北京集成基金）。北京市发改委曾就这一基金引入专业的基金管理公司公开遴选，最终花落盛世投资。

　　除此之外，盛世投资CEO姜明明更喜欢强调盛世投资的“传统”和“专业”。“传统的母基金的商业模式不外乎三种：投资首发基金，基金的二手份额转让，跟投子基金的投资项目。”他说。

　　在姜明明看来，盛世投资和国外同行的做法的不同主要表现在：“国外母基金较少投新成立的一期基金，而我们几乎每期母基金都会投资一到两个这样的新基金,这些往往是黑马基金。”

　　另外，盛世注重参与基金的二手份额转让。国外基金的二手份额转让更为成熟，有一整套如何对基金的资产包来定价的原则，因而买入这样的份额，就难以有超额利润。而在国内，基金的二手份额转让往往是平价转让，或者加一定的资金成本转让，所以如果这只基金投资项目的资质不错，母基金投资于这类基金时，能够提高整个母基金的回报。

　　姜明明指出：“国外很多基金的顶层结构都固化了，海外PE投资市场越来越透明，机构LP了解了这些GP，就不那么必要通过投资母基金来投资GP。而在国内，PE行业还是新兴行业，机构投资人很多都对GP不够了解；近两年，大量1975年以后出生的投资人出走创办自己的基金，LP对他们更不了解；此外，中国的投资机构的区域市场很明显，聚集在京沪深、成都、江苏、山东等地。很难想象一个传统企业家，哪怕身居深圳，能知道现在有哪些投资机构在募资，并从中挑选最适合自己的基金去投资。”当信息不对称时，母基金就会有机会。

　　2014年，盛世投资先后成立国内首支天使投资母基金和文化娱乐产业投资母基金，近期和浙江省宁波市江东区政府合作孵化器“盛世方舟”，依托母基金优势，与子基金、孵化器、地方政府、创业者联动，打造创投生态圈；并计划设立跟投性质的直投基金。

　　姜明明向21世纪经济报道记者坦承，募资能力对一个母基金的发展至关重要。他也注意到，一些背靠大集团的母基金，有着更好的资金支持，因而能更快将规模做大，但他也同时认为，母基金应该保持其独立性以防止利益输送，而盛世也因此拒绝过希望把盛世纳入自己体系的大型机构。

　　一位业内人士推测，对于一个资产管理机构来说，其管理的资产要有一定的规模，才有相当的话语权和影响力，在当下中国的股权投资行业里，这个“拿得出手”的规模是100亿。盛世投资去和地方政府合作，背后应该有募资能力不足、迅速扩大管理资产规模的考虑。

　　在拿下北京集成基金的管理权后，盛世投资管理资产的规模增加了90亿，姜明明希望，能推动政府引导基金的市场化进程；“盛世方舟”凸显了姜明明的另一野心：通过这种方式创投生态圈，让盛世投资更为接地气。

　　盛山资产：探路混合模式

　　PE母基金可以投资于非私募股权基金吗？

　　这是上海浦东新兴产业投资有限公司应迪生正思考的问题。他认为，传统的股权投资母基金有两大功能，一是母基金投资人通过母基金分散投资于私募股权领域，以降低风险；二是通过母基金的投资，寻找与子基金及其投资项目的合作。

　　但应迪生认为这是不够的：“母基金的分散投资只是基于投资组合配置基础上的一种表现形式，现阶段的母基金投资和管理，除了要考虑投资于不同的股权投资子基金以分散风险，还要考虑进行其他类型的投资进行配置，即投资于不同的品种。单一股权投资子基金在募资时有其策略，而当市场变化时，其策略很难有大的调整（且子基金调整策略带来的风险往往更大）；其次，即使母基金通过投资PE、VC及天使投资基金等不同类型的子基金进行组合，也难以避免同类型的股权子基金所共有的风险。所以其系统性风险应当通过母基金层面的投资配置来进行管理，如考虑新三板基金、定增基金、夹层基金，甚至是证券私募基金，同时还要充分利用固定收益类产品的投资来平抑风险。”

　　应迪生指出，股权投资基金虽然能够一定程度上‘穿越周期’，但它只是和其他投资类型的周期不同，实际上很难穿越股权投资自身的周期，这一点在最近七八年已经充分体现出来了，而母基金也必然受到相应的影响。“我理想中的母基金应当是具有配置功能的大资管型母基金，这样才能真正体现出母基金这一商业形态的核心优势，当然由于这种类型的母基金跨专业、跨领域，无论对决策层还是对投资团队都是巨大的挑战，但是我觉得这是未来母基金的一个重要发展方向。”

　　一位母基金从业人士分析，如果做这样的基金，先看掌舵者是否对主要大类资产有一定的判断能力；母基金投资子基金，关键都是判断子基金的团队如何，而无论是一级市场还是二级市场的投资团队，母基金的评估体系的框架是一致的，只是细节上不同，所以并非完全不可行。

　　此前，执掌歌斐资产两年的甘世雄，一年多前离职并创办了盛山资产管理（上海）有限公司（以下简称“盛山资产”），新公司专注于大健康、互联网中早期股权投资及量化对冲绝对回报产品，目前管理规模已超20亿人民币。

　　甘世雄提出：“国外这几年兴起MOM（Manager of Mangers），MOM基金管理人挑选能长期贯彻自身投资理念、投资风格稳定并取得超额回报的基金经理，以投资子账户委托形式让他们负责投资管理。”

　　甘世雄分析，传统的母基金FOF，主要是做资产配置，子基金有自己的投资策略，母基金投资后对子基金影响不大，主动权在子基金；而MOM模式下，MOM基金管理者自己决定投资策略，被它投资的Maneger主要执行前者策略，所以主动权是在母基金MOM手中。而这种模式之下，一方面管理成本和难度增加不少，另一方面由于母基金过于强势，较难与优秀的子基金合作。“所以我觉得最好是‘MOF’，兼顾最优性和适用性，既挑选并投资市场上最优秀的基金，同时把投资策略做全面监控和实时调整，实现投资与风控的有效结合，这样子基金既可以执行自己的策略，母基金也有一定灵活性。”

　　盛山资产既有一只量化对冲母基金，小部分由盛山资产团队做主动管理，大部分投资于其他量化基金和对冲基金，看重低波动和绝对收益。此外，盛山资产旗下还有天使基金、医疗并购基金；及与蚂蚁金服合作的互联网金融产品。(编辑 林坤)