本周公开市场将迎来8600亿元的天量逆回购到期。面对潜在的巨额回笼压力，以及逆回购操作本周可能暂停的传闻，银行间市场资金面仍延续了以往春节后回暖的惯例，中短期资金利率纷纷回落至节前低位水平。分析人士指出，节后现金回流银行体系是资金利率快速下行的直接原因，外汇占款继续改善等因素也共同促进了资金面回暖，预计短期内资金面有望保持相对宽松格局。不过，考虑到经济和通胀形势，预计未来央行货币政策仍将以中性为主，资金利率继续下行的空间有限。

　　本周或现天量净回笼

　　资金利率仍回归低位

　　为平抑春节因素给银行间市场资金面带来的短期扰动，节前最后一个交易周，央行分两期进行了合计8600亿元的14天期逆回购操作。春节过后，这两期逆回购操作将分别于本周二、周四到期，先后将从银行间市场抽取4500亿元、4100亿元的流动性。据统计，本周(2月16日至2月22日)公开市场上无央票和正回购到期，如无其他操作，本周将实现8600亿元的资金净回笼。

　　在天量逆回购即将到期之际，央行继续滚动开展逆回购操作一度成为市场机构的主流预期。然而，据交易员透露，本周一央行仅对公开市场一级交易进行了28天及91天正回购询量，未开展逆回购操作询量，这意味着，周二逆回购将大概率缺席公开市场操作。

　　央行暂停逆回购操作的底气，或许来自于节后银行间市场资金面的快速好转。数据显示，节后第一个交易日(2月16日)，主流资金利率便以一步到位的方式回落到节前最低水平附近，当日隔夜、7天、14天回购加权平均利率分别收于1.94%、2.74%、2.88%，较2月6日的节前高点分别下跌了171BP、136BP和133BP。随后资金利率呈涨跌互现走势。2月18日，尽管市场传出逆回购或暂时缺席的消息，资金利率仍未见显著波动，除7天回购利率大致持平于上一交易日的2.92%外，隔夜、14天利率甚至继续小幅下行至1.85%、2.71%。

　　市场人士表示，央行公开市场操作历来有“节前投放、节后回笼”的传统，在银行间市场中短期资金供应比较充裕的情况下，央行暂停逆回购操作也是顺理成章。事实上，去年春节后的首个交易周，央行就未开展任何资金投放操作，当周创下3510亿元的单周净回笼最高记录。而从目前情况看，本周净回笼规模很可能再创历史新高。

　　现金回流或超万亿

　　物价因素制约宽松空间

　　对于节后资金面无视天量逆回购到期而快速好转的原因，分析人士认为主要有以下几个方面：

　　首先是流通中现金回流银行体系。从历史经验看，一般节前两周开始出现比较明显的现金走款，并引发资金利率逐步攀升，而节后两周则成为现金回流的高峰期。据申银万国分析师测算，今年春节当周和节后两周的现金回流量将达1-1.2万亿左右，三周回流量约分别为3000亿元、4000亿元、4000亿元。

　　其次，1月份对外贸易顺差继续高增，当月外汇占款有望强劲回升，而2月份也可能延续这一趋势。申万预计2月份新增外汇占款将达2000亿元。按照申万的假设，上周和本周现金回流加上外汇占款回升，银行体系的新增流动性与逆回购到期量的差距已经不多。

　　而更值得一提的是，在央行将逆回购操作常规化后，商业银行的现金管理难度有所下降，特别是央行推出短期流动性调节工具(SLO)后，商业银行对于未来资金面的预期更加稳定和乐观，从而对超额准备金的需求也相应下降。这就使得资金面在相对偏低的超储率条件下，仍能保持相对充裕。申银万国表示，短期内资金有望继续宽松，7天回购利率可能在2.8%-3%的区域运行。

　　不过，从周一央行询量传递出的信息可以发现，资金面进一步宽松的空间可能已经不大。正如南京银行最新一期研究报告所阐述的，从央行去年四季度货币政策执行报告可以发现，物价始终是央行在政策执行方面重点考虑的因素，在经济增长趋稳、结构性矛盾仍然存在以及物价水平有可能上升的情况下，央行货币政策将以调结构、稳物价为主，因此预计央行会继续延续去年三季度以来平稳、中性的货币政策。而近五个月以来央行逆回购利率始终维持在3.35%-3.6%一线，已经表明了管理层稳定利率的态度。

　　申银万国则进一步指出，如果判断央行的态度，逆回购的价比量更重要；而如果外汇占款持续显著改善，再加上通胀压力，不排除央行收紧的时点来得比想像的更早。