上周以来，面对公开市场连续净回笼和民生转债申购的双重压力，银行间市场资金面仍保持了相对宽松格局，主流资金利率继续运行在今年以来的较低水平。分析人士指出，公开市场净回笼并非必然对应货币政策紧缩，央行回购利率持续稳定则显示出货币政策并未转向，在经济维持弱势、3月CPI有望重新回落的背景下，货币政策短期内难以收紧。此外，近期结汇需求踊跃也为流动性提供较好支撑，资金成本低位运行的格局短期内不会发生实质改变。

　　民生转债未掀大浪

　　资金利率低位运行

　　上周五(3月15日)，总量200亿元的民生银行可转债展开网上、网下申购，分析人士预测，此次民生转债申购将冻结资金约5000亿元。受此影响，上周初银行间市场7天期质押式回购利率(R007)一度小幅攀升，但总体来看，资金利率波动幅度并不大。数据显示，申购日当天，7天回购加权平均利率仅较前一周的周五(3月8日)上行了87BP。与之形成对比的是，在2011年2月石化转债申购期间，R007最高涨幅达到340BP；即使在流动性泛滥的2010年，R007在中行转债、工行转债申购期间的涨幅也在百个基点左右。可见，民生转债发行对资金面的冲击非常有限。

　　同样值得一提的是，截至上周，央行公开市场操作已实现连续四周净回笼，且上周净回笼规模由前一周的50亿元放大到440亿元。央行回笼力度的加码，不免令市场对于资金面前景产生担忧。不过，货币市场利率的平稳表现，说明央行适度提升回笼规模并未触及市场流动性的根基。

　　数据显示，本周一(3月18日)银行间市场资金利率涨跌互现。其中，隔夜回购加权平均利率(R001)虽然受开盘价高企影响上涨47BP至2.50%，但成交收盘价仅为2.00%；7天加权显著下行33BP至3.03%，成交收盘价为2.20%；14天品种受跨季因素影响，成交价总体上行，加权利率收涨24BP至3.33%。总体来看，隔夜、7天回购等主流资金利率继续在今年以来的相对低位水平附近波动。

　　货币政策短期难收紧

　　外汇占款继续支撑流动性

　　在公开市场连续四周净回笼，特别是央行重启正回购并连续四周开展操作之后，市场上对于央行货币政策开始收紧的猜测不断升温。毕竟，正回购与逆回购是两种方向相反的流动性调控工具。

　　然而，如果想从公开市场操作来揣摩货币政策基调，至少要从量和价两个方面来看。从量上看，虽然央行连续四周累计净回笼资金近万亿，但大部分是为了回收春节前主动投放的流动性。从月度操作的角度看，今年1、2月份公开市场分别净回笼3000亿元、2530亿元，而据截至3月18日的统计，3月份公开市场仅净回笼40亿元，如果按照上周440亿元的净回笼量推算，3月份净回笼规模不会超过2月份。从价上看，自从去年6月底以来，央行正、逆回购中标利率始终保持稳定，进一步彰显出管理层期望维护货币市场利率平稳运行的意图。因此，前期央行操作意在对冲过剩流动性，轻言货币政策收紧有失偏颇。

　　2月份CPI同比涨幅超预期之后，“防通胀”成为市场担心货币政策收紧的另一个重要理由。不过，从最新数据来看，短期内通胀形势尚不足以对货币政策形成压力。多家机构表示，预计3、4月CPI涨幅有望回落到2.5%左右，再加上经济增长仍维持“弱复苏”，货币政策短期内将难以收紧。

　　当然，正回购对于逆回购的替代，仍明确传递出央行不愿看到流动性走向泛滥的信号，因此期望资金面重回1月份非常宽松的状态已经不现实。但在货币政策保持“中性”的情况下，外汇占款对于资金面的影响力相应得到强化，流动性保持相对充裕仍总体无忧。市场人士表示，当前银行间外汇市场上结汇需求依然旺盛，3月份外汇占款有望继续增长并对流动性形成支撑，加之央行会根据资金面情况适时调节公开市场操作力度，预计资金成本低位运行的格局短期内不会发生实质改变。