[ 2014年央行面临两难选择，一方面继续未竟的目标，即控制信贷扩张、帮助经济去杠杆；同时还要避免经济过度下行、避免经济危机 ]

　　昨日财政部五年续发的280亿固息国债中标收益率4.1028%，边际中标收益率4.1461%，低于市场预期的4.15%。同时市场资金面也指向宽松，从昨日资金面来看，今天央行应该不会启动逆回购。至于今年的货币政策，市场人士分析，央行基调并未改变，但会更加灵活。

　　多因致市场资金面继续宽松

　　从到期逆回购数量以及国库定存等叠加吸金因素来看，本周的资金面有点松得让人不可理解，甚至有机构开始猜测在外围环境不景气的情况下热钱是否再度入境。

　　东莞银行金融市场部高级分析师陈龙对《第一财经日报》记者表示，今年年初流动性宽松有几方面的原因，包括商业银行自身流动的改善、资金回流受益于各种互联网金融产品加速，以及经济不确定性导致商业银行信贷投放放缓，另外春节前到期资产未续以及可能对非标资产的整理都会对流动性形成一定的盘活效应。

　　“一是去年年底央行的SLF(常备借贷便利)试点，引入美联储类似的利率走廊，如此，各家商业银行就没必要在央行保留大量的超额准备金，这些沉淀资金的释放规模应该在5000亿至10000亿；二是商业银行主动放缓的信贷投放，由于经济不确定性增加、宏观上对房产地调控持续和实体经济呆坏账增加等，使得商业银行在信贷投放上普遍谨慎。”陈龙如此解释当前商业银行自身流动性改善的原因。

　　利率市场化尤其是各种“宝”的出现也加速了节后现金回流。“由于现今的金融便利化，特别是各种‘宝’的兴起，使得普通民众更有意愿将现金转存以获取利率市场化的收益。”陈龙预计元宵节之后首周还将有大规模的资金回流，规模在2000亿左右。

　　另外，陈龙表示，春节期间到期资产规模较大加之监管部门对于非标资产的限制，也给市场释放了大量的流动性。陈龙估计春节期间到期未续的债券规模为664亿，如果考虑到本月非标资产到期的规模以及传闻中的银监对地方融资平台非标资产的限制等，估计资产到期规模略高于1000亿。

　　除了体内自生循环系统导致当前的流动性宽松，外生供给因素也起到了一定作用。

　　2月12日，海关总署数据显示，1月份顺差规模为318.6亿美元(折合人民币近2000亿元)。“我们预计1月份新增信贷约1万亿，假设货币乘数接近5，单经常项目顺差一项就足以提供1月份的新增信贷。”陈龙的测算结果显示。

　　另外，相比其他新兴市场国家，中国经济基本面仍然稳健，因此极有可能也将延续资本项下净流入的局面，加上近2000亿的经常项目顺差，陈龙测算1月外汇占款增量至少在2500亿至3000亿元之间，但招商证券的测算显示1月份外汇占款新增规模在2000亿元左右，也就是资本项目流入流出相抵。

　　央行货币政策灵活化

　　2月10日，央行暂停逆回购。有分析认为，央行是借此重申其偏紧的货币政策；也有人认为，一旦经济下行到一定程度，央行甚至有调降利率的可能；更多的观点则认为，央行货币政策将更加灵活。

　　“央行没有转向，但可能会调整去年的思维。去年央行收紧却没有达到效果，反而货币市场波动性增加、债务杠杆不断上升。我们认为，今年央行会在公开市场平抑资金价格的波动(SLF试点)，但仍旧会维持资金价格的高位，也就是说，市场的波动性减少，但价格下不来。同时，央行可能会在盘活存量资产和利率市场化方面加大改革力度，即配合其他部门加速盘活存量资产、限制资金需求冲动。”陈龙表示。

　　但也有机构从央行去年第四季度货币政策报告中央行对“守住金融系统风险的底线”、“公开市场操作的灵活性和前瞻性”的强调，结合当前中国经济下行的前景预测，一旦经济下行达到一定程度，央行将会适度偏向中性。

　　巴克莱银行昨日的投研报告就称，在经济进一步下行之前，高利率仍将继续，但同时并不排除降息的可能性。“降息可能因为信用事件触发，2014年的流动性危机将是一个主要的风险，考虑到中国金融系统中不断增强的流动性错配，而且美联储削减购债将继续给流动性管理带来挑战。”

　　不管怎样，2014年央行的确面临一个两难选择，一方面继续未竟的目标，即控制信贷扩张、帮助经济去杠杆；同时还要避免经济过度下行、避免经济危机。在这种背景下，“央行需要更加灵活，而非一贯的鹰派做法。”巴克莱评论称。

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