6 月17 日，周一。美联储本周议息，量宽政策何去何从，市场翘首以待。今天老毕试把近期种种市场现象归纳起来，再从先后效力《华尔街日报》的两代美联储“打手”(最能为美国货币政策风向提供指引的新闻工作者)的近作或言论，一窥本周议息可能出现的结果。

　　印钞印不出通胀

　　过去一个月，美国国债孳息以至按揭利率皆大幅抽升，高息股先于上月经历大震荡，资金继而大举撤离新兴市场，引发一场小股灾。

　　美联储退市预期不断升温，自是资产市场人仰马翻的导火线，但较少人留意而又十分重要的，是美国实质利率的变化。这个因素非但对资产市场有牵一发动全身的作用，且会左右美联储对应否/能否于短期内收回刺激经济措施的判断。

　　早前曾提过，美国抗通胀债券(TIPS)孳息自2012年1月以来首见正数，意味着传统国债回报率已高于“通胀打和点”(即市场对通胀的预期)；也就是说，不设通胀补偿条款的传统国债，回报不一定输于物价变动，影响之下，高风险资产的吸引力已不如前。

　　然而，必须强调的是，美国债息实质回报可望回复正数，与其说因为长债孳息5月初以来急升，不如归因于通胀预期以更快的速度下降。

　　实质利率的变化，取决于名义利率与通胀率之间的互动关系，目前的情况是，债息回升势头虽明显，但通胀预期降温步伐更快，对尚未摸准美国经济前景的美联储来说，债市隐隐发出通缩警号，必令量宽应否到此为止更难抉择。

　　美联储退市之声四起、资金从新兴市场疯撤，始于伯南克5月22日向国会联席经济委员会作证后的暗示。他指出，假如经济持续改善，美联储未来数月可能缩减购债规模。

　　此话一出，美国长债孳息进一步抽升，但远不如具抗通胀功能的TIPS孳息升得快。这等于说，投资者不愿为了博取政府的通胀补偿而忍受低于正常水平的孳息。

　　简而言之，美联储印钞票印不出通胀，随着真实通胀率持续低于市场预期，投资者持有TIPS的动力不断下降，资金减持抗通胀债券的趋势，年初以来已十分明显。伯南克上月22日作出退市暗示后，资金从TIPS流走的步调更加急速。

　　数据可见，自伯南克发出暗示至上周四，TIPS不论五年、十年还是三十年，孳息升幅均较传统债息大了一倍或以上，意味着资金流出TIPS的势头，远较流出传统国债明显。这个现象说明，美国国债孳息回升并非源于投资者对通胀恶化的忧虑，而是别有因由。

　　近日所见，商品价格疲莫能兴、新兴股债人仰马翻，而债市回落(孳息抽升)并非通胀预期升温所致，在这样的大环境下，美联储有必要那么快收回对经济的刺激措施吗？

　　SEP的玄机

　　所谓的两代美联储“打手”，何许人也？当中一位，读者必已久闻其名，那是媒体冠以“伯南克御用打手”、“美联储官方喉舌”等外号的《华尔街日报》记者希尔森拉思(Jon Hilsenrath)；另一位则是任职《华尔街日报》期间协助该报勇夺普利策奖、现任《经济学人》驻华盛顿美国经济编辑Greg Ip(生于加拿大的华裔新闻工作者，其父为香港移民).

　　《华尔街日报》似乎专产“美联储观察家”，希尔森拉思近年才冒出头来，在他成为美联储“当朝红人”之前，长期效力《华尔街日报》的Greg Ip早已闯出名堂，像今天的希尔森拉思那样，扮演美联储“风向舵”的角色。

　　老毕之所以提及Greg Ip，乃因他在希尔森拉思上周四于《华尔街日报》网站发表署名文章后，翌日接受CNBC访问，言论跟其“接班人”异常相近；重点是，投资者不应只聚焦于伯南克在记者会上的发言，而必须密切注视跟议息声明一起发表的“6月份经济预测摘要”(SEP)，与3月的详作比较，观察当中有何出入。

　　假如美联储维持3月份SEP对经济增长、失业率和通胀率的预测，美联储减少购债将成定数；伯南克不会告诉你的，只是在哪一次会议上作出这个决定。倘若6月份SEP跟3月比较大有出入，而当中差别反映美联储对复苏的看法较三个月前悲观，那么每月购债850亿美元的措施，恐怕欲罢不能。

　　这好像谈不上什么真知灼见，但两代美联储“打手”异口同声，敦促投资者盯紧SEP，此中应有玄机。