亟待熨平Shibor“暴动”

　　准备金可作弹药

　　鲁政委：应允许银行以“交罚息”为代价

　　6月6日，上海银行间同业拆放隔夜利率突升136个基点，7日再升231个基点，短短两天站上8.29%的高位，创出2008年至今的新纪录。

　　5月以来Shibor利率一直在缓慢攀升，但接连两日的“暴动”却是历史罕见，何况从时点上看并非月末，不存在结算“兜账”因素。

　　市场认为，银行间市场这轮“钱荒”是受新增外汇占款下降，并叠加多重监管因素所致。但近两日的“暴动”并不能由此解释。专家分析，深层原因在于监管层信号传递机制失灵，在外汇占款波动加大的当下，完善机制尤为重要。

　　紊乱的预期

　　“定价机制出了问题，大家都有点不知所措。”昨日，深圳一名大行资金部交易员对记者说，5月至今Shibor逐步走高大家都有预期，但连续两日的飙涨则不可理喻。“可能是受违约传闻的影响。”

　　6日，市场传言因央行不断回收流动性，个别银行出现资金紧缺，导致同业交易出现数十亿元的违约。同日，农业发展银行金融债罕见流标。

　　兴业银行首席经济学家鲁政委接受本报采访时表示，资金紧缺与外汇占款增量缩减有关，但Shibor的异动，则源自金融机构紊乱的预期。

　　“今年年初市场平稳，大家都认为经济复苏不明显，货币不会收紧，可以加杠杆。”鲁政委说，尤其是央行年初创设了“公开市场短期流动性调节工具”(SLO)和“常设借贷便利”(SLF)，以期调节短期资金供给，熨平突发事件造成的波动，给金融机构的印象是“手头紧了可以找央行借”。

　　但5月来资金面一路走紧，央行不断在公开市场回收流动性，打乱了宽松预期；SLO和SLF两大工具推出后，至6日尚未使用过。“回头一看，4月份M2(广义货币供应量)增速达到16%，原来监管层是在意的。”

　　前述交易员也表示，“稳健”的口径并未改变，流动性却由宽变紧，使人摸不着头脑。这种慌乱心态容易对交易价格形成扰动。鲁政委认为，银行间市场“玩家”力量过于集中也是原因之一。“一般国有大行是资金借出方，其他银行是借入方；哪天国有大行一借钱，资金马上就短缺了。”

　　他给出的药方是，央行应加密公开市场操作频率，弥补市场结构的不平衡；当尽快形成一个货币市场的政策指标，免得金融机构“参不透”政策意图；若市场出现异动，应当如期推出SLO、SLF工具来熨平波动；从维护金融市场稳定的角度考虑，应当风险阻断在萌芽环节，建议可以考虑明确规定：若机构因流动性紧张可能导致交易违约，就必须首先申请透支存放在央行的法定存款准备金，以避免个体流动性紧张通过“多米诺骨牌效应”波及全市场，当然“透支”必须隔夜补齐、且应接受罚息。

　　“外汇占款依然是我们货币投放的重要渠道，未来汇率波动加大，流动性管理的难度越来越高，完善政策传导机制非常紧迫。”鲁政委说。

　　主动去杠杆？

　　一季度社会融资规模大增，不少人还沉浸在“资金面宽松”的印象里，但5月来Shibor隔夜利率的稳步上升，说明情况并非如此。

　　业内人士分析，主要原因在外汇占款下降——外管局20号文限制了商业银行外汇业务的杠杆率，银行需持有更多外汇，于是对央行卖出外汇减少，拿到的人民币随之减少。今年2月至4月，外汇占款月均增量接近3000亿元；市场预计5月外汇占款增量将减少到1000亿元。

　　其余“扰动因素”还包括：银监会对农信社票据业务的监管加强、发改委严查企业债、财政存款上缴等。前述资金交易员表示，至少端午后数周内，资金紧缺的程度难以缓解。

　　有分析认为，监管层“坐视”利率走高，或有“主动去杠杆”之意。

　　2013年以来资金面相对宽松，但对经济增长拉动乏力，部分原因是经济体债务率偏高，新增资金通过财务费用等方式流入金融业利润表，企业投产意愿低迷——“流动性陷阱”在此间若隐若现。据海通证券分析师姜超测算，当前企业部门负债比GDP接近120%，出现产能过剩；金融部门负债比GDP接近90%，表现为表外业务的爆发式增长，而且缺乏足够的监控，导致金融风险的上升。

　　“美国金融危机爆发的原因是居民和金融部门负债率过高，而其经济复苏的成功经验也在于这两个部门成功降低了杠杆率。这对中国有重要的借鉴意义。”姜超说，从美国经验看，“去杠杆”初期会造成资金成本上升，但最终由于融资需求下降，成本将趋于回落。