尽管存在众多的组合变化，目前主流的私募基金的组织形式仍是公司型、有限合伙型和契约型三种。其中，契约型私募基金系通过投资人和管理人签署一系列法律文件并藉以形成委托/受托管理法律关系的一种集合投资模式。现阶段，契约型私募基金主要以信托公司发起并设立的信托计划为主力。近几年来，因审核流程较宽、投资领域较广、且投资风险较低的特征，信托计划以契约型基金代表的形象占据了市场上金融投资产品的半壁江山。同时也是民营资产管理机构发行有限合伙型基金的主要竞争对手。

    随着2012年9月至10月期间中国证监会分别修订并实施《基金管理公司特定客户资产管理试行办法》和《证券公司客户资产管理业务管理办法》，可以预期契约型基金的阵营将依托新的平台和新的模式发生重大变化，力量又明显得到了进一步增强。

    一、契约型基金的新平台和新模式

    1. 基金专户投资

    基金专户投资，是基金管理公司接受特定客户财产委托并担任其资产管理人的一种运作模式，根据特定委托人的数目，可以分成“一对一”和“一对多”两种形式。而“一对多”的基金专户则是一种契约型的私募基金。

    根据中国证监会公布的《关于基金管理公司开展特定多个客户资产管理业务有关问题的规定》，自2009年6月1日起，允许有专户理财资格的基金公司向证监会报备“一对多”专户产品，进入门槛为100万，人数不超过200人，募资达到5000万以上即可成立。2011年10月1日正式施行的《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》(“《试点办法》”)将基金专户理财业务的初始规模限制由5000万元降为3000万元。2012年9月26日，证监会再次修订《试点办法》，并于2012年11月1日起正式施行。新的《试点办法》对专户理财业务的监管明显放松，具体为：

    1) 投资者人数限制放宽。对于“一对多”业务，新的《试点办法》规定单个委托人委托金额不低于100万元人民币，单个资产管理计划的委托人不超过200人，但单笔委托金额在300万元人民币以上的投资者数量不受限制，这一规定参照了《信托公司集合资金信托计划管理办法》对于信托计划合格投资者的设定，放宽了投资者人数限制。

    2) 投资范围扩大。新的《试点办法》将未通过证券交易所转让的股权、债权及其他财产权利也纳入到基金专户的投资范围。基金公司一改以往过于依赖二级市场的缺陷，业务范围进一步拓展。

    3) 取消投资比例限制。旧规中“20%”和“10%”的投资比例限制取消。

    4) 提高流动性。新的《试点办法》规定资产委托人可以通过交易所交易平台向符合条件的特定客户转让其持有的资产管理计划份额，专户理财产品的流动性将有很大提高。

    2. 券商资产管理计划

    券商资产管理计划是证券公司管理客户资产的一种运作模式，也即证券公司接受客户的委托，通过专门账户为客户提供资产管理服务。券商资产管理计划可以分成定向资产管理计划，集合资产管理计划和专项资产管理计划三类，除定向资产管理计划只针对单一委托人发行之外，集合资产管理计划和专项资产管理计划都可以为多个委托人提供资产管理服务，也就构成了一种契约型的私募基金。

    根据中国证监会公布的《证券公司客户资产管理业务试行办法》(“《试行办法》”)，自2004年2月1日起，允许证券公司在向中国证监会申报审核且无异议后，发行集合资产管理计划。2012年10月19日，中国证监会正式发布《证券公司客户资产管理业务管理办法》(以下简称《管理办法》)、《证券公司集合资产管理业务实施细则》(以下简称《集合细则》)及《证券公司定向资产管理业务实施细则》(以下简称《定向细则》)，自公布之日起施行。《管理办法》对于《试行办法》的修订主要在于：

    1) 取消集合资产管理计划的事前行政审批程序，改为事后由证券业协会备案管理。也即，证券公司发起设立集合资产管理计划后5个工作日内将发起设立情况报中国证券业协会备案，大大改善了审批的流程。

    2) 适度扩大了资产管理的投资范围和资产运用方式。大集合增加中期票据、保证收益等，限额特定资产管理计划(“小集合”)允许投资证券期货交易所、银行间市场和金融监管部门批准或备案发行的品种。允许资产管理计划和定向资产管理参与融资融券交易，参与正回购。

    3) 调整资产管理的相关投资限制。取消小集合和定向资产管理双10%的限制，对外投资所受限制大大减少。

    4) 允许集合资产管理计划的产品结构根据风险收益特征进行分级和允许有条件转让。这有利于丰富产品类型，满足不同风险承受能力客户的需求。

    二、有限合伙型基金面临的挑战

    大型金融机构主导的契约型基金几乎在一夜之间从一枝独秀走向了百花齐放的白热化阶段，基金公司和证券公司的宽松政策已经正式明朗化，甚至保险公司也已经蓄势待发只待政策开闸，国家队选手已经纷纷上场。在信托计划现有成熟模式的引领下，契约型基金将同时借助基金管理公司的基金专户、证券公司资产管理计划两个平台参与各类投资活动。可以预见的是，未来以契约型载体发行私募投资产品将大幅度增多，而以有限合伙型基金为主要模式的民营资产管理机构将面临极大的挑战。

    首先，有限合伙型基金本身存在工商注册的手续繁冗等问题，导致客观上不太适合作为投资期限较短的募资载体。同时，有限合伙企业必须为自然人LP代扣代缴所得税，无疑造成了有限合伙基金的成本偏高。

    其次，大量的契约型基金涌入将对优质项目造成哄抢之势，本已逐渐进入卖方市场的私募投资将更加向项目方倾斜，民营资产管理机构运营的有限合伙型基金的盈利空间将被进一步压缩;

    再次，契约型基金运作主体的大型金融机构拥有民营资产管理机构无法企及的资源优势，其对优质项目的争抢将不仅限于交易对价的传统比较范畴;

    最后，大型金融机构的市场号召力、市场影响力和庞大的客户资源也远非民营资产管理机构可比，而且其金融“背书”或是所谓的“刚性兑付”对坐拥大资金的优质客户以及对市场风险抗性较低的中小客户无疑具有极大的吸引力。

    三、有限合伙型基金如何发挥竞争优势

    反观民营资产管理机构的有限合伙型基金，其应思量的是如何在挑战中寻找新的机遇，根据笔者作为律师的过往经验，有限合伙型基金仍可以在如下方面凸显其竞争力：

    第一，民营合伙型基金在投资范围的广度和投资产品结构的自由度上还是金融机构无法企及的，如何突破传统优质项目的思维模式，在新的领域开发出金融机构无法复制的创新产品将是未来民营资产管理机构的一大主要课题。

    第二，民营合伙型基金在投资决策的时效性上还是具备较大优势，只要发挥好这些优势，在合理的范围内节省内部决策的时间，一些“短平快”或“过桥”项目也仍将是民营合伙型基金的囊中之物。

    第三，民营合伙型基金与契约型基金的组合运作也将是未来的一个趋势。借助契约型基金平台，合伙型基金来实现募资通畅、降低税负和手续简便的道路也更为畅通。换言之，从组合合伙型基金结合信托计划发行私募信托基金，到组合合伙型基金结合基金专户资产管理计划或是券商资产管理计划发行类似组合类基金产品，将成为未来民营资产管理机构利用其人才和经验优势进行金融创新的重点。