月子弯弯照九州， 几家欢喜几家愁。

    市场低迷、证券行业2012年7月份业绩同比大幅下滑 ，券商增发再融资却如火如荼、高潮迭起。

    6月28日，宏源证券(00562)525，000，000股非公开发行股票上市，定向增发募集资金69.4077亿元8月1日，光大证券(601788)公告，拟非公开发行60000万股，发行价不低于11.74元/股，募集资金70.44亿元。8月3日，东北证券(000686)发布公告称，发行不超34000万股、募集资金不超过40亿元的非公开发行股票申请获中国证监会核准。

    业内人士告诉记者：“券商大规模再融资序幕自打去年就已拉开。相信后面还会有更多的券商上市公司加入增发再融资阵营。”

    同花顺数据显示，2011年，广发证券(000776)、长江证券000783)、国海证券(000750)实施定向增发，分别融资121.7947亿元、25.34亿元、18.6641亿元。此前，长江证券在2009年配股融资32.2682亿元，广发证券在2010年定向增发融资130.8434亿元，券商再融资的时间间隔变得日益短促。

    据知情人士透露，目前，除了银河证券、国泰君安、国信证券等尚未上市龙头公司积极推动IPO融资外，还有一些中小券商上市也在积极酝酿择机推出增发再融资方案。

    通览券商增发方案，在阐述非公开发行必要性时，对净资本充满无限崇拜，声称净资本规模制约公司发展及业务扩张，视之为抵御风险及合规控制的重要屏障、盈利结构更趋合理的核心推动力，同时为投资者描绘了一幅加大创新业务投资力度、增强盈利能力的美好蓝图。

    然而，总部设立在上海的国内某知名证券公司的内部人士却直言不讳地向记者表示，“券商以创新名义补充净资本，与银行以满足核心资本充足率名义圈钱一样，只是一味谋求规模扩张，骨子里并没有真正想着如何给股东提供最大回报。”

    记者获悉，宏源证券为了吸引机构投资者参与其69亿定向增发认购，居然公开对外承诺，如果实在不看好市场，大股东可以向机构融券，通过做空对冲风险、获得收益。

    本报记者掌握的多方信息显示，券商大规模再融资大有箭在弦上、不得不发之势，无论是市场多么低迷都已无法阻挡其圈钱步伐，那么，在券商集体亢奋再融资背后又隐含着什么不为人所知的真相，是真的要提高盈利能力还是另有他图？

    资金链告急

    “我们现在的日子不好过啊，公司想发奖金，但是账上钱啊。”在谈及券商日子是否好过时，正在积极推进IPO的国内某知名证券公司的一位财务人士如此向记者描述其公司近期生存状况。

    而上海的某上市券商的一位资产管理人士则表示，“如今市场低迷堪比2004年时的熊市，没有太多的事情可做，每天中午11点多的时候，办公室里的人就跑到餐厅吃饭了……”。

    种种迹象表明，自2008年以来的熊市已经让往日“高富帅”的券商日子变得日渐艰难，尽管不少业内人士至今不愿意承认现在的中国股市为历时4年之久的大熊市。

    截至8月8日的数据显示，2012年7月，19家上市券商共计实现营业收入31.49亿元，实现净利润约6.6亿元，营业收入和净利润环比6月份分别下降35.35%、63.25%；其中， 西南证券、太平洋证券、兴业证券方正证券四家公司亏损，其中西南证券7月亏损额最大，归属于上市公司股东的净利润亏损达7117.82万元，方正证券7月母公司亏损5691万元，太平洋证券和兴业证券7月分别亏损4088万元和2082万元。

    安信证券行业研究报告分析，券商7月业绩不佳、环比显著恶化，主要原因有两个，一是市场成交低迷，另一个则是市场大幅下滑加大投资损失，同期深圳成指、上证综指分别下降4.64%、5.47%。

    虽然19家券商只有4家亏损，但实现盈利的券商日子也并不好过，所实现的利润基本上只是纸上富贵，并没有产生相应的收益现金流流入。

    实际上券商日子难过持续时间已有两年之久了。据同花顺数据统计，19家券商上市公司在2010、2011年合计实现的净利润分别为3839亿、2707亿，经营活动现金流净额却连续两年为负，分别为-754亿、-2206亿。

    已经公布2012年中期业绩报告的东北证券、西部证券，其经营活动现金流净额继续为负数。2011年末，东北证券经营活动现金流净额为-54.9亿元，2012年中期经营活动现金流净额为-4.68亿元，西部证券2012年中期经营活动现金流净额为-8.66亿，其2011年年末经营活动现金流净额为-26.5亿元。

    针对券商经营活动现金流持续为负数的现状，上述告诉记者公司没有足够现金发奖金的券商财务人士不无玩笑地对记者说，“经营活动现金流为负数，说明公司挣得钱没有花的多，我们现在确实比较清苦。”

    券商流动性紧张不仅体现在经营活动现金流持续两年为负数，因投资活动现金流净额为负、筹资活动现金流净额不理想，导致19家券商现金及现金等价物增加额连年为负。19家券商2010年、2011年现金及现金等价物合计余额分别为-1154.9亿元、-2085.8亿元。按照19家券商简单算术平均计算，2010年、2011年每家上市券商一年经营、投资平均消耗掉的净资本的金额分别为60.8亿、109.8亿元。

    依据中国证券业协会公开数据测算，2011年，排名前十名券商净资本均值为207亿元，券商2011年净资本金额排名前48名的中位数仅为44.8亿元，。在没人知道中国股市何时由熊转牛的大势下，若按上述速度消耗，券商有限的净资本还能够挺多久呢？

    至此， 已不难理解券商纷纷祭出再融资大旗的真实原因， 与其说券商再融资是为了创新发展，不如说是为了不那么痛苦的生存。

    资本金黑洞

    多年来，中国券商和银行一样，净资本总是不够用，业绩增长以不停地向股东融资圈钱为前提。

    一位业内人士十分形象地为国内券商打了个比喻，“券商就像一个永远无法断奶的孩子，没有内生增长动力，需要股东给孩子喂奶那样不断地给券商输血。”

    那么，到底是什么原因导致券商净资本长期短缺呢？

    本报记者调查分析发现，券商净资本投资回报率不高为净资本被大量消耗的根本原因。

    中国证券业协会数据显示，中国券商净资本从2008年起呈逐年上升势头。2009年券商全行业净资本额3819.5亿元，同比增加了31%；2010年，券商全行业净资本4319.2亿元，
又同比增长了13.08%；2011年，券商全行业净资本4648.7亿元，同比增长7.63%。

    然而伴随着券商行业净资本的节节攀升，净资本收益率却逐年下降，平均净资本收益率从2009年的24.44%逐年降至2011年的8.39%%，2011年证券行业平均净资本收益率较2008年16.95%整整低了一半有余。

    2011年中国券商净资本收益率从高到低排名显示，上市券商只有中信证券(12.13,-0.11,-0.90%)一家公司排名位居第七，其余18家上市券商的净资本收益率排名一律与前十名榜单无缘。净资本收益率排名居前的都是非上市证券公司。

    此外，中国证券业协会对券商成本管理能力前20排名榜单显示，19家上市券商成本管理能力进入行业排名前十的只有光大证券(排名第4)、西南证券(排名第7)、招商证券(排名第8)。而成本管理能力行业排名前三分别为申银万国(微博)、华福证券、华西证券，而成本管理能力领先的行业三甲均不是国内上市公司。

    本报记者对2011年券公司每百元营业收入所需投入净资本从低到高的排名结果显示，净资本使用效率最高排名前十，19家上市券商只有宏源证券一家杀入，当年净资本使用效率排名位居第7，其余排名居前的均不是上市券商。

    上市券商净资本使用效率不如非上市公司值得关注，其中差异难道是由于上市券商在业绩下滑时有能力再融资补充净资本所致？如果真的如此，那券商上市公司再融资补充净资本的意义又何在？

    另外，业内人士提醒记者，大股东以现金分红、给投资者回报为借口，把上市券商当成提款机分掉业务发展所需净资本也是一个原因。上海一位专业投资人士告诉记者：“光大证券就是这样的典型。”

    2009年--2011年，光大证券三年连续每股派息累计达1.72元。其中2009年中报、年报两次每股派息合计1.08元。2010年、2011年的每股派息分别为0.45元、0.262元。同期，光大证券每股经营活动现金流净额为2.85元、-1.24元、-5.31元。

    光大证券现金流量表显示，2010年、2011年，公司经营活动现金流净额、投资活动现金流净额、筹资活动现金流净额连年为负，现金及现金等价物增加额分别为-67.9亿元、-213.1亿元。

    “光大证券IPO募集资金100亿，三年累计分红60多亿，大股东的成本也就一元钱。所有投资成本已全部收回，公司发展所需资金差不多被分掉了。现在没钱了开始以创新发展名义增发。”上述投资人士如此评价光大证券定向增发补充净资本之举。

    创新B面

    创新发展这个口号，中国券商已经喊了十多年了，然而至今业务创新对公司盈利能力结构合理改善并没有起到显著效果，主要利润来源仍然要来自传统业务，十年前靠天吃饭的格局没有实质性改观。

    多位业内人士告诉记者，“现在券商的创新基本上是跑马圈地铺摊子，纷纷按照业务条线成立子公司。除了直投业务、融资融券业务似乎能够赚点钱外，其他的什么另类投资、期货投资等业务根本不怎么赚钱。目前券商业务创新最大的问题是，监管部门管制过严，每个券商无法自主创新，每个新业务的推进都要等待监管部门下达放行命令，而且每家的做法基本相同。”

    据一位上海人士透露，现在券商之所以热衷于成立子公司、分公司，这里面暗含着很多利益。一是公司高层可以借机兼职暗中领取年薪补贴，二是一些外部有权部门可以从中给一些退下来的官员安排福利不错的职位。

    再融资凶猛： 券商净资本扩充竞赛真相

    “东方证券一个子公司就有一位从当地证监局退下来的处长到公司任职高管。”上述人士为记者提供了有权部门借券商设立子公司安排相关人士退路的一个例证。

    目前，不少增发融资上市券商都把今年五月份召开的券商创新大会视为行业即将步入大发展的重要风向标，同时也激发了券商上市公司再融资补充净资本的强烈冲动。可是，记者听到的业内广为人知的一个真实的故事，让业内对券商创新前景不得不心生疑虑。券商创新大会结束后，管理层要求各个券商上报创新方案，南京某证券公司在上报了金融产品创新方案后，曾十分关切地向上海证券交易所的一位总监询问是否知道新政策何时出台，但让人意想不到的是，那位总监竟答复称，“创新这个东西不要太当真。”

    8月6日，安信证券、国泰君安、国信证券、海通证券、兴业证券、中信证券六家证券公司在媒体上发文呼吁再造证券公司三大造血能力，建议在不改变客户资金第三方存管的大原则下，允许客户资金通过第三方支付的形式实现广义的支付功能，并恢复证券公司的托管、交易功能。同时指出，证券公司的创新主要集中在技术层面，并没有真正形成券商主体业务和产品的创新，缺乏投行的一些基础功能。

    在政策管制迟迟不能放松前，没有造血功能且缺乏实质性创新能力的券商，增发圈钱后的钱景到底会有多好呢？