中概股与做空机构陷入胶着战。

    美东时间9月4日中午，SEC爆出最新一则起诉中概股的消息：哈尔滨天一药业(CSKI)及其管理层涉嫌虚高收入等财务欺诈行为，案值超过1980万美元。

    这家公司在两年多前就开始遭遇包括香橼在内的多家做空机构攻击，SEC目前获得的证据显示，做空机构的质疑真实可靠。

    这再一次模糊了投资者的视线，无疑将影响前一天由李开复牵头的61个中国商业人士联名抗议做空的效果——这是2010年中概股风波以来，业界第一次联合起来抨击肆意做空。

    “做空机构本身不是坏事，问题是这些做空机构的信息是否属实。”前谷歌中国区总裁、创新工场CEO李开复在接受本报记者采访时表示，“即便是达到最差的效果，我们也至少做了一些事情，香橼在下一次攻击中国股票时会更加谨慎。”

    拥有五六年做空中概股经验的香橼，以及其他活跃在风口浪尖的做空机构，恐怕没有想到，今年以来的做空报告会引起太平洋对岸的轩然大波，他们需要反思长期做空中国股票的战略。

    对冲基金Karya资本管理公司风险管理主管严鸣向本报记者表示，做空机构在2010年之后开始大量做空中国反向收购上市企业并尝到甜头，但如今在新一轮攻击中国企业的行动中，他们的错误逐渐增多。

    早年攻击 频频得手

    天一药业的案件，仍然是最为普遍的捏造不存在的收入来粉饰财务报表，这是做空机构在过去几年来频频对中概股发难的典型指控。

    SEC在4日发出的文件显示，在2007年的年度和季度财务报表中，天一药业表示他们和马来西亚一家企业签署协议，后者将成为天一药业在马来西亚的唯一经销商，这一协议将带来每月100万美元的收入。在2007年和2008年的财报中，天一药业记录了其从马来西亚获得的约1980万美元收入。

    但事实上，根据SEC的调查，这份协议从来没有存在过，所谓的收入都是虚假捏造。“公司首席执行官刘彦青被证实虚增财务数据。”SEC方面表示。

    负责该案的SEC洛杉矶地区办公室副主任John M.McCoy III表示：“真实可靠的财务报表是我们资本市场运行的根基，而天一药业却通过捏造销售收入和粉饰财务数据，公然欺骗投资者。”

    中国天一药业是总部位于哈尔滨的医药集团，旗下拥有哈尔滨市天地仁医药科技有限公司、黑龙江天龙药业有限公司等多家子公司，主要从事医疗产品和诊断器械生产与销售。

    2006年5月，天一药业通过反向收购在OTCBB场外交易上市，当时通过这一方法上市的中国企业并不多，该市场也不像如今这么臭名昭著。2008年9月，天一药业升至纳斯达克主板上市。

    值得注意的是，在被多家做空机构盯上之后，三年半后的2012年3月8日，这家企业因财务丑闻、高管变故以及股价低迷重新黯然退至粉单市场。

    2009年4月，做空者John Bird发布报告称，天一药业主要经营“磁化”痔疮软膏和减肥药，其宣称的库存周转周期明显不可能达到，其财务报告存在巨大的漏洞。

    香橼的创始人安德鲁·莱福特开始跟进，在其网站上质疑天一药业，随后，浑水研究(Muddy Waters Research)和另一个在纽约的对冲基金拥有人Sahm Adrangi持续跟进。做空机构的接连打压导致天一药业股价瞬间暴跌。

    莱福特将这一“战绩”作为他持续做空中概股的招牌：“香橼了解中国。”他在网站上公布了其做空中概股的一览表，截止到今年6月，在香橼打击的20多家中国企业中，有16家市值跌幅达到66%甚至100%，7家已经退市。

    新一轮攻击 遭遇抗议

    但是，从今年开始，做空机构的“战绩”并不如往年那样出色。

    美国长盛律师事务所(Troutman Sanders)负责中国业务的合伙人姜浩在接受本报记者采访时表示：“做空机构已经把中国公司整体作为一个卖空和攻击的目标。由于在美上市中国企业的市盈率普遍偏低，已经没有太多的空间留给做空机构。”

    于是，他们开始将目标转向了在主板IPO的中国企业。

    从2011年末开始香橼持续攻击奇虎360，莱福特和周鸿祎的隔空对战持续4轮，却没有如愿以偿将奇虎360的股价大幅压低。此后，另一做空机构“匿名研究”(Anonymous Analysis)在7月初又一次出台报告，质疑奇虎360虚报网站流量以虚增收入，该报告得到奇虎360的强烈回击，股价在第二天回升。

    与此同时，莱福特出手攻击恒大地产，尽管后者市值瞬间蒸发80亿港元，但恒大方面的反驳声势浩荡，使得莱福特有点招架不住。

    “我还不能说恒大是财务欺诈。”他在接受记者采访时退了一步说，他不愿意再和恒大有多轮的交涉。

    而莱福特曾经做空并失败的新东方学校，成为浑水的新“猎物”。7月浑水突然做空新东方，在遭遇后者的强烈反弹后，新东方股票跌后反升。

    严鸣表示，2009年前后赴美上市的企业在各类中介机构的引导下仓促上市套现，其财务问题较为严重，而如今做空机构开始攻击的这些主板企业，其业务的可靠性大大增强。

    但无论如何做空机构已经获利，他们通过借入股票并将其卖出，在一定的时间内以更低的价格买回来归还股票，从而赚取差价。

    更为严重的效应是，面对做空机构前几年打击中概股的良好记录，大多数美国资本市场的投资者选择继续相信他们的报告。

    李开复等中国投资人终于坐不住了。

    “我们抗议的不是香橼(Citron)早期成功打假那些公司(那是好事)，而是过去一年，找不到作假公司、走火入魔、开始造谣捏造诬陷非作假公司(的行为)。”他说。

    作为科技初创类企业的投资人，李开复的“创新工场”投资了不少将来希望成为奇虎360、百度以及腾讯的公司。他担心，美国资本市场对中国企业的不友好，将对这些企业的资本成长不利。许多联名抗议的风险资本和天使投资人也有同样的担心。

    “香橼的研究太过粗糙，很容易证明他们的错误。”李开复对记者表示。在几轮回应中，他向莱福特抛出了若干有关奇虎360的业务问题，但莱福特从未进行证明回应。

    “我不想和他斗，我只公开真相。”莱福特在接受本报记者采访时表示，“李开复这么做，是因为奇虎和红杉资本都是他的投资人，他是在保护他的朋友，我相信(签署联名信的)所有人都是他的朋友……他的论调显示了中国产业界最坏的一面。”

    莱福特的自我辩护，在李开复看来显得非常无力：“莱福特心胸狭窄，他只能看到人们聚集起来抗议他，亦或是迅速赚了一票走人。”他随即公开解释了红杉资本和奇虎360和创新工场之间毫无关联，并质疑莱福特不正面回答他问题的动机。

    作为第一个与做空机构对抗的中国联盟的发起者，李开复表示，他不愿和莱福特玩这种隔空对战的游戏，向投资者揭露事情真相更加重要。“部分媒体把焦点放在了(我和香橼的)‘斗争’而不是‘事实’上，我觉得有点沮丧。”他说。

    中概股前路漫漫

    但联名抗议的效果究竟如何，李开复也不确定。

    投资者一方面收集SEC的指控报告，并不断把所有的中国概念股票混为一谈，另一方面又被中国方面新发出的声音所困扰。究竟该相信谁，这是一个问题。

    记者从纽交所了解到，今年下半年排队IPO的还有不少中国企业，但他们会视投资人信任的回暖程度决定是否IPO。

   香橼早期攻击的中概股，都是和天一药业类似的反向收购企业。几年前做空机构开始打压中概股之时，这些企业的财务造假问题几乎一打一个准。作为知名的做空者，John Bird甚至列出了350家从2004年开始通过这一途径上市的中国公司，一一调查。

    而SEC的指控也为做空机构的行为提供了最好的佐证。无论是东南融通、新高地科技、西安西蓝天然气还是如今的天一药业等，都是在做空机构大举进攻后，遭遇监管机构调查。

    这导致了让投资者彻底放弃中概股的危机事件。

    根据2011年底的统计，多达42家中国概念股公司，被SEC或者美国两大证券交易所勒令停牌或退市，其中有28家被勒令退市，1家因破产退市，6家因为股价问题被停牌至今，而其余7家完成私有化退市或退到场外交易。

    “过去确实有这类财务造假的案例。做空机构倒是在这方面起了正面的作用：他们挖掘、打假，导致这类公司股价下跌，甚至下市。”李开复表示，“他们2005-2010年有几十次比较成功的案例，只失手几次，所以有很大的公信力(至少从投资回报来说)。”

    但是他强调，过去一年，他们的推荐都不太成功，所以如果他们多次被指出报告的不严谨和错误，那么这些做空机构就不再拥有公信力了。

    “更重要的是，在应对做空机构时，中概股需要懂得游戏规则。”君合律师事务所合伙人郝勇向本报记者表示。

    作为游戏规则的一部分，李开复选择以其人之道还治其人之身。他开通了一个名为“香橼诡计”的网站(citronfraud.com)，并在微博、Twitter和Facebook上大力推广，试图让更多的投资人了解抗议的声音。

    “我们联合起来做这些事情，至少希望做空机构能够变得更加专业，减少他们的欺骗行为。如果他们不这么做，那么将受到越来越多的质疑，最终关门歇业。”他向记者表示。

    他为中概股接下去的策略提供了几条建议：对财务要非常谨慎，理解国外上市公司法律，谨守国内外法律，雇一流有经验的投资者关系负责人，高度重视机构投资者，即时英语回复质疑，到美国法庭起诉，重视外媒关系。