日前，国家发改委公布《关于加强小微企业融资服务支持小微企业发展的指导意见》（下称《指导意见》），其中一条提出，支持符合条件的创业投资企业、股权投资企业、产业投资基金的股东或有限合伙人发行企业债券。

    对于这一政策，多位PE合伙人对《中国经营报》记者表示，发改委允许PE发债出发点虽好，但从实操层面来看，这条新规的意义不大。因为大多数PE并不满足发债条件，只有少数以公司制注册的投资机构才会用此加大杠杆投资。

   早在4年前，中新苏州工业园区创业投资有限公司获准成功发行首只创投企业债 ——“09 苏创投债”。在此次属于试验性质的创投发债之后，到目前再无一家创投机构成功发债。

    对于此次允许PE发债的新政，多位创投人士认为，对国有创投机构的影响较大，“它们或许会发债融资，但是否会投向小微企业则另说。”

    借道PE输血实体经济

    “允许PE通过债券市场进行融资，应该与目前提出的"盘活存量"相关。”首创股权投资基金管理公司合伙人柯钢表示，要把钱逼进实体经济，离小微企业最近的只有PE了。

    记者在采访中了解到，一些PE机构的负责人还不知晓有此政策。而一些知名VC的合伙人则对记者表示，到目前为止他们并没有就此议题进行内部讨论。这或许可以解释为何为数不少的PE机构对于此政策的利好并不“感冒”。

    同创伟业董事总经理丁宝玉直接表示，这对大部分的VC/PE影响有限，但政策出来支持发债肯定是利好，毕竟拓宽了VC/PE的融资渠道。

    近年来由于PE发展狂热，一些骗子和投机分子纷纷假借PE之名行骗，给处于发展中的PE行业带来较坏影响。其中一个很重要的后果就是，导致相关部门掐断了PE融资的通道。

    2012年年底，证监会下令禁止券商营业部和财富管理中心售卖PE产品；今年年初，银监会也向银行发出了禁令。这两道禁令让不少中小VC/PE机构募资举步维艰。

    从某种意义上说，这是在关闭一扇门之后为PE融资打开的另一扇窗。发改委虽然旨在拓宽小微企业融资渠道，但客观上监管层正式放行PE发行企业债，让PE迎来了增加资本杠杆的可能。

    在柯钢看来，通过PE这一管道输血小微企业，这一美好愿望实施起来并不简单，面临着一系列实际问题。

    “股权和债权混搭不合主流，PE核心能力在私人股权投资领域，”柯钢表示，“让做PE的去管债权并不是强项。”但事实上，私人股权投资中债权投资是完全不同的方法体系。

    据了解，目前通过发债获取的资金进入小微企业有几种方式，一是直接作为股权资金进入小微企业，另一种则是通过对小微企业借贷，是债权关系，还有一类是以可转债形式进入小微企业。英菲尼迪董事总经理胡斌认为，后两种方式都处于灰色状态，目前央行规定只有许可后的金融机构可以放贷，除非是通过银行委托贷款。

    胡斌直言：“这条政策也只是落实支持小微企业11条指导意见中的一条措施，但实际操作起来的难度很大。股权投资基金如果通过举债来增加运营资金，需要召开LP（投资人）会议，因为这修改了基金合同，要让所有LP都同意并且愿意承担相应风险是一件很麻烦的事情。”

    胡斌认为，PE进入本来就有门槛及边界，一般不能对外举债发展，这样一来，需要改变的东西很多。“况且发债也并非想发就能发得了，还需要通过评级机构评级，即使少数交流资金能达到1亿元，但财务状况也会导致评级并不高，评级不高举债的成本就会增加。”

    事实上，这与PE公司的GP（基金管理人）的形式有关。丁宝玉表示，国内注册资本金达到1亿元的GP并不多，而合伙制的一般合伙人需要承担无限责任，愿意以发债形式募集资金的一般合伙人并不多。

    “PE主要是以私募的方式募集资金，而发债则是以公开的方式募集资金用于高风险的投资活动。”柯钢认为，国外有专门的债权基金，也有夹层基金，并购基金在并购中会运用债务杠杆提高资本金的收益率，但与目前国内许可的PE发债不一样。“因此，政策真正要放开的是允许发行规范的债权基金。”

    国有PE企业受益

    此次发改委还规定发债募集来的资金只能投向风险影响程度更高的小微企业。

    这无疑对发债人提出了更高的要求，需要发债人有“火眼金睛”投资稳赚不赔的业务。

    有VC合伙人告诉记者，“我们的基金确实是投资小微企业的，而且还是早期投资，但是这些企业的业务还不稳定，风险高，而且VC能达到发债条件的小微企业并不多，只能作罢。”

    一些民营VC/PE机构人士认为，这一政策从实际效果看，应该是为国有投资机构定制。

    拥有国企背景的PE或是此番新政的最大受益者，“09苏创投债”就是国企PE发债的样本。

    2009年，苏创投发行了规模为5亿元的企业债，债券为7年期固定利率品种，资金成本约为年利率6.7%。其中一半投资了三家企业，而余下资金则用于补充营运资金，改善债务结构等。

    值得注意的是，苏创投的背景实力强大，本期债券由苏州工业园区国有资产控股发展有限公司提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。

    丁宝玉认为，PE发债很对国有PE的胃口，像深创投这类公司完全可以发行企业债扩大投资能力，甚至这些PE向银行借贷进行投资。

    胡斌同样认为，发行企业债作为一种工具，对于国有综合性投资公司具有重要意义，因为这些公司的财务指标可以达到要求，可以通过此种形式为小微企业募集资金。

    清科研究中心认为，从中国债券市场的发债企业来看，大多是政府或国有背景的企业，而VC/PE企业发债在具体实行过程中还存在一系列问题，诸如发债门槛过高，发债募集资金有限；专项投资小微企业，投资人具有一定风险规避性；若VC/PE企业募资状况回暖，发债接受度或有限，可能不会成为募资市场上的主流模式。