非百强县政府融资平台正式获批发行县域集合债券。这项尝试在2012年中开始设计并与国家发改委沟通。

　　4月1日，一只名为“2014年辽宁沿海经济带城镇化建设集合债券”的债券在市场上发行。该债券募集说明书显示，这是全国第一只县域市政项目建设集合债券。该债券包含了四个发债主体，其中三个发债主体所在的县域都不在百强县之列。

　　2010年以来，只有进入财政收入“百强县”名单的政府投融资平台才有发行企业债的资质。随着融资成本高企，此后各地曾多次试图从国家发改委获得试点政策。

　　21世纪经济报道记者了解，这类债券的设计原则类似于中小企业集合债，通过化零为整的方式，增强了原本达不到单个发债标准企业的融资能力，拓宽了县级政府平台的融资渠道。

　　“从发债主体资质来看，实际上有所放松。” 中央财经大学财政学院教授、中财-鹏元地方财政投融资研究所执行所长温来成对21世纪经济报道记者表示，“在市政债还没有推出之前，类似集合债券这样的探索也可以尝试。”

　　财政部已经明确将在2014年试点市政债发行。县域集合债券发行发行主管部门发改委尚未对其未来推广情况做出明确表态。

　　县级融资平台首度组团发债

　　3月28日，该集合债券的发行文件在中国债券信息网公布，债券自4月1日发行。与单个融资平台发行债券不同，该集合债券由总募集说明书和分主体募集说明书构成，评级报告也由总评级报告和分主体评级报告构成，集合债券信用等级为AA+.

　　总募集说明书显示，该债券募集金额为22亿，期限为七年。集合债券联合发行人总共四家，分别是东港市城市建设投资有限公司、建平县鑫达城市建设投资有限责任公司、北票市建设投资有限公司、凌海市海兴资产投资运营有限公司(下称凌海投资)，募集资金分别为8亿、5亿、5亿、4亿元，所募集资金用于四个县域道路、桥梁等基础设施建设。

　　4月4日，多家发行主体负责人对21世纪经济报道记者表示：“募集资金已经到账。”

　　对于集合债券的由来，凌海投资负责人介绍，2012年下半年由辽宁省发改委牵头，开始择优选择区域内经济实力较强的县级平台公司，由券商等中介机构统一组织材料。2013年中正式报国家发改委核准，于2013年末获准。“报名的有六七家平台公司，最后由省发改委选定4家。”前述人士称。

　　在增信方式上，该集合债券采用同一个公司担保的方式增信。“这几个县域的发债级别都比较低，单独发债是不可能的，所以集合起来发，而且还必须有同一第三方担保，这点也是集合债券发行的操作要点。”上海某券商投行部人士对21世纪经济报道记者表示。

　　在偿还方式上，各发行企业作为独立负债主体，在各自的发行额度内承担按期还本付息的义务。对于这一点，温来成教授有所担忧：如果将来其中某个主体发生违约，几个发行主体如何分摊责任？大公国际资信评估公司也指出，部分联合发行人经济增长和财政收入易发生波动是集合债券评级的不利因素。

　　“该集合债券簿记建档结果显示债券最终票面利率为8.9%。”8.9%的利率还是偏高，这几年城投债的利率在6%-7%左右，说明市场对这个债券的风险还是有点担忧。温来成说。

　　值得注意的是，在前述四个发债主体所在的县域中，只有东港市在全国百强县之列，具备发债资格。

　　高债务率县域难以仿效

　　21世纪经济报道记者注意到，国家发改委的批复该集合债券的时间为2013年12月11日。这一时点恰为中央经济工作会议和中央城镇化工作会议召开之时。彼时，城镇化资金从何而来，成为各界讨论的焦点。

　　对于县级政府而言，其经济和财政实力较弱。

　　出于对地方政府性债务的风险控制考虑，县级政府的融资平台(除百强县外)不具备发行企业债的资质，其融资渠道比省级和市级政府较少。而自2010年银监会对融资平台贷款采取“降旧控新”的措施之后，县级融资平台采取信托、BT等融资方式，方式隐蔽而成本更高。

　　在市场人士看来，县级融资平台集合债的出现，既解决了非百强县平台不具备发债的难题，提供城镇化建设的资金来源，又可以降低了融资成本。因此，这一融资方式为地方政府所青睐。

　　去年5月中旬，湖南省发改委相关负责人调研益阳市企业债券发行工作时称，特别是要推进益阳市县级城镇化集合债等债券发行的前期工作。此时，辽宁省已上报至国家发改委两只县级城镇化集合债券，其中一只即为目前已发行的集合债券。

　　“非百强县且具备一定经济实力的县域平台将可能会采取这种方式融资。”前述券商投行人士对21世纪经济报道记者表示，“发行集合债券时，几个联合发行主体需具有同质性并且财务指标较好。”

　　以此次四个联合发债主体为例，四个发债主体分布在辽宁三个地级市，有一定的集中度；四个发债主体所处区域经济发展水平(地方财政一般预算收入都在20亿-30亿之间)相似度较高，发债主体均从事城市基础设施建设，行业关联度较高。

　　从财务指标来看，四个发债主体的资产负债率都在35%以下，发债主体所在的县域债务率都在30%以下，联合发债主体及其所在县域债务风险可控。

　　“即便如此，集合债券能否通过核准还得看主管部门的态度。”前述券商投行人士说。

　　去年3月，国家发改委财金司司长田锦尘在2013中国城镇化高层国际论坛上表示，未来城镇化过程中资金需求量巨大，由于债券偿还周期长，与基础设施建设周期大体吻合，是更加适合城镇化的融资方式。“发改委将适应城镇化发展需要，根据不同产业特点，进一步创新债券品种，支持城镇化发展。”

　　温来成表示：“在市政债券还没有推出之前，类似城镇化集合债券这样的探索可以尝试。”消息人士则透露，目前发改委对这类集合债券尚未明确表态。以目前已经发行的这只集合债券为例，其从券商提交到发改委核准用了6个月的时间，与国家发改委受理单个发行主体的企业债审批时间一样长。

　　同时，县级政府的信用资质存在较为明显的下移趋势。数据显示，截至2013年6月底，全国省级、市级和县级政府债务的平均增速分别为14.41%、17.36%和26.59%，低层级政府债务的总体增速均高于上一层级政府的增速，债务压力加大。

　　此外，审计署数据显示，截至2012年底，全国195个县级负有偿还责任的债务率高于100%。这些地区的债务率远高于前述发债主体所处的县域，发行集合债券亦很困难。

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