日本公共债务已连续20年大幅增加，其相对于GDP的比例从60%一路升至220%(尽管扣除政府持有量后的真实数字可能是130%)。在这20年里，日本经历了衰退、复苏和再次衰退，但日本国债利率在过去13年里始终保持在2%以下。虽然公共债务不断增加，但日元汇率却从1美元兑130日元升至1美元兑78日元，只在最近几个月才回落至1美元兑89日元。

　　虽然赤字高居不下，日本却能不发生任何明显的危机，原因有四点：首先，日本银行被鼓励定期购买巨额国债。其次，尽管银行的这类购买活动造成日本家庭部门储蓄的回报率始终很低，日本老百姓却接受了这一现实。第三，日本国债很少由外国人持有(外国人持有量只占日本国债总额的不到8%)，而且人们担心即使日本国债没人想要，日本央行也会出手购买，这两者结合起来使得市场承受的压力受到了限制。第四，税收和政府支出在日本国民总收入中的占比较低。

　　以上四个令日本能持续负债运营的因素，都让日本付出了相应的代价。向银行的资产负债表注满日本国债，已对它们的商业放贷造成抑制，阻碍了小企业和新企业的发展。日本储蓄的长期低回报率进一步损害了投资机会，加重了通缩和年长储蓄者的风险厌恶情绪，从而形成恶性循环。缺乏外部压力既助长了日元的长期升值，又导致日本股市回报率停滞，这两者都严重扭曲了日本经济。鉴于政府支出在日本GDP中所占的比重相对固定，偿债就挤占了必要的公共投资以及充分医疗和灾后重建所需的资金。

　　安倍的新财政刺激计划是有问题的。这并不是因为日本债务相对GDP的比例再上升2%就到了所谓的临界点、日本债务就将变得难以维系，理由是上述使日本免于发生明显财政危机的四个因素依然存在；也不是因为这一计划不会产生效果，相反，若辅以货币扩张和不久后可能会实行的消费税上调，我认为该计划产生的倍增效应以及短期影响并不低。

　　日本新出台的刺激之所以会适得其反，是因为该计划加大了长期成本，却没有解决日本面临的真正问题，即重回通缩和日元汇率受到高估。安倍及其经济顾问滨田宏一(KoichiHamada)主张日本央行通过大规模收购各种资产实现更高的通胀目标，这一主张是正确的，日本央行照此执行其实足以解决问题，而且甚为妥当。

　　如果财政政策一成不变、不能适应不断变化的周期性条件，就会造成长期损害。无论政府的财政政策是紧缩得过了头(就像欧洲最近那样)，还是宽松得过了头(就像日本10年前经济复苏以来那样)，这一论点都是成立的。这两种情形的后果都是切实的，尽管不像“生理极点”那般极端明显。如果意大利、英国和美国不打算在复苏后立即终止财政扩张，它们恐怕也会像日本那样受到结构性损伤。一个拥有本国货币的大国达到其财政上限时，经济增长不会突然停止，而会像“温水煮青蛙”一样逐渐丧失活力和弹性。