基于并购重组对股价带来的巨大波动，使得内幕交易投资人的回报率颇丰，从而大量内幕交易发生在公司并购重组等重大计划中。而如今重组的公司背景多为国企，它的第一大股东就是一个国企集团。让我们以并购重组为例演示一下，内幕消息是如何从源头流向一个个流通环节的。

    首先，位于内幕消息最顶端的是集团公司的大股东，即出让股权绝对话语权的股东和购买股权绝对话语权的股东。当他们做出出让和购买股权的决策后，便成为第一批内幕消息知情者。

    其次，上市公司要重组资产，必须先向有关部门汇报，比如地方政府、国资委，而其中从相关处长到分管副主任，一个个环节都要审批。理论上就一个部门，但横向可以非常扩散。而且其中还会涉及到行业主管部门，比如军工企业还需要向安全部汇报;农业企业需要向农业部汇报等。

    然后，当集团公司大股东和管理部门都审批通过之时，上市公司就开始做具体方案了。这时就会有中介机构，包括证券公司、律师事务所等开始进入。在这些中介机构进入的过程中，他们还必须不断地向管理部门咨询。地方企业会先找当地证监局，否则直接找证监会。在全面形成重组之前，已经有这么多内幕消息知情者了。这时的重组股票股价可能已经涨了不少了。

    之后在消息披露前，一些上市公司核心高管会找中介炒这件事，也就会有基金的核心人物提前知道这些消息。如果这时有机构进场，那这些机构理论上都有内幕交易的嫌疑。

    当最后消息公布，那就是尘埃落定，大家变现的时刻了。

　　操纵者一：上市公司大股东

　　鲍崇民等ST海鸟案

    2010年4月底，河南裕丰复合肥有限公司实际控制人鲍崇宪产生了重组ST海鸟的想法，5月27日他向上交所提出欲将其控制的房地产资产或裕丰复合肥公司资产注入ST海鸟;5月29日，ST海鸟发布公告，鲍崇宪收购ST海鸟控股股东上海东宏实业投资有限公司100%的股权，成为ST海鸟实际控制人。

    6月29日，鲍崇宪开始考虑重组ST海鸟具体方案，拟将裕丰复合肥公司资产以定向增发形式注入上市公司。7月3日、4日鲍崇宪及其胞弟鲍崇民等人向当地政府表达了拟将裕丰复合肥公司资产注入ST海鸟的想法。7月6日，ST海鸟便发布公告声称，未来12个月内公司有重大重组计划。

    而在2010年7月1日至5日，鲍崇民通过王某某等10个账户共计买入*ST海鸟股票249万余股，成交金额2647万元，鲍崇民曾亲自操作部分账户进行交易。这10个证券账户的资金主要来源于鲍崇民指令划拨的银行账户，去向为鲍崇民及其指定的银行账户。此外，2010年7月1日至5日，“潘登”等3个证券账户共计买入*ST海鸟股票50万余股，成交金额538万元，上述交易由潘登操作，上述3个证券账户的资金主要来源于鲍崇民指令划拨的银行账户，部分去向为鲍崇民银行账户。

    据介绍，王某某等10个账户均为鲍崇民“业务伙伴”的亲戚的账户;潘登等3个账户则为鲍崇民“生意伙伴”及其姐姐和老婆的账户。

最终，证监会认定，鲍崇民等人利用内幕信息，在*ST海鸟重组期间，调配3000多万元资金大量买入该股票，情节严重，影响恶劣。该行为涉嫌构成《刑法》第180条规定的内幕交易罪，根据相关规定，证监会于2011年6月将该案移送公安部门。目前，公安部门已完成侦查工作，主要涉案人员已被依法拘捕。

　　操纵者二：被收购资产公司高管

　　佛山照明内幕交易案

    从2010年初起，佛山照明开始与国轩高科进行多次接洽，并于当年3月召开董事会，通过了受让国轩高科20%股权的意向，同时在委托中介机构尽职调查的基础上，于当年7月通过正式收购上述股权的投资议案。

    2010年7月12日，国轩高科形成临时股东会议决议，同意股东国轩营销向佛山照明转让其所持国轩高科20%的股份。同日，时任国轩高科总经理的方清，利用自己的股票账户合计买入佛山照明2万股，买入成本合计244700元。

    2010年7月13日，佛山照明召开第六届董事会第三次会议，审议通过了收购国轩高科的投资议案。7月14日，国轩高科股权转让协议正式签署;7月15日，佛山照明发布两项公告，向投资者公布了这两个重大事项。

    证监会认定，方清利用内幕信息交易佛山照明股票，违反了证券法规定，构成内幕交易行为。依据《证券法》，决定责令方清依法处理非法持有的股票，没收违法所得4.88万元，并处以罚款4.88万元。

　　操纵者三：相关管理部门人员

　　中山公用案

    2007年4月至5月，时任中山公用事业集团股份有限公司董事长的谭庆中筹划将公司优质资产注入上市公司公用科技，实现公用集团整体上市。其间，他多次就此事向时任中山市长的李启红汇报，并获得支持。同年6月11日，谭庆中又将此事向中山市委书记陈根楷做了汇报，陈根楷让李启红具体负责此事。随后，谭庆中将此事告知被告人郑旭龄，要求郑就重组事项草拟一份书面材料，当月26日，他就该建议书正式汇报给李启红。7月3日，李启红、谭庆中、郑旭龄等向证监会汇报了公用科技重大资产重组并实现公用集团整体上市的情况。同日，公用科技公告称公司近期拟讨论重大事项。次日，公用科技股票停牌。

    但在2007年6月期间，谭庆中向李启红汇报公用科技筹备资产重组事宜时，提到公用科技股价会上涨，建议李启红让林永安购买。6月中旬，谭庆中在办公室约见林永安，向其泄露资产重组的内幕信息，建议其出资购买股票。6月下旬，李启红在家中向林小雁泄露了上述内幕信息，并委托她购买200万的公用科技股票。随后，林小雁筹集款项共677.02万元，于2007年6月29日至7月3日期间累计买入股票89.68万股，后于9月18日至10月15日陆续卖出，账面收益1983万余元。

　　高淳陶瓷内幕交易案

    2009年2月至4月间，南京市经委原主任刘宝春代表南京市经委参与中国电子科技集团第十四研究所与高淳县政府洽谈重组高淳陶瓷事宜，在涉及对证券交易价格有重大影响的信息尚未公开前，刘宝春将该信息告知其妻子陈巧玲。

    刘宝春、陈巧玲在内幕信息价格敏感期内，以出售所持其他股票、向他人借款400万元所得资金，并使用其家庭控制的股票账户，由陈巧玲在其办公室通过网上委托交易方式先后买入614022股高淳陶瓷股票，并于股票复牌后至6月24日期间全部卖出，非法获利749.9万余元。

    2010年12月20日，南通市中级人民法院经过审理作出一审判决，以内幕交易罪判处刘宝春有期徒刑5年，并处罚金750万元，追缴其违法所得749.9万余元。

　　操纵者四：中介机构

　　天山纺织内幕交易案

    2009年，新疆维吾尔自治区政府为促进天山纺织发展，发力推进天山纺织重组。由于新疆凯迪投资有限责任公司重组经验丰富，且为当地国资控股公司，因此成为重要的备选重组方。

    2009年7月20日，自治区政府专题会议确定由凯迪投资重组天山纺织。凯迪投资总经理姚荣江与公司分管对外投资的副总经理曹戈商议重组方案具体内容后拟定方案。7月22日，自治区政府相关领导研究同意该方案。7月23日，天山纺织股票停牌，直至2010年6月18日复牌，复牌后即连续多个涨停。上述重组事项属于《证券法》规定的内幕信息。

    7月21日凌晨，姚荣江将上述重组信息通过手机告诉新疆瀚阳投资公司法定代表人王清，瀚阳投资实际控制人为姚荣江。王清得知消息后，随即在7月21日、22日两天利用其控制的账户通过网上交易买入天山纺织股票共计128.5万股，交易金额为805.8万元。

    曹戈也在7月21日将重组信息通过电话告诉其朋友陈雪松，陈雪松于7月22日利用本人账户通过网上交易买入天山纺织股票12.5万股，交易金额为79.8万元;7月22日，曹戈又利用其弟媳张荣的账户通过网上交易买入天山纺织股票8.7万股，交易金额为55.1万元。

    2010年7月，公安部门对此案立案侦查，相关犯罪嫌疑人分别被采取拘留、逮捕和取保候审等措施。2011年1月，乌鲁木齐市中级法院做出一审判决，对证监会认定的全部犯罪嫌疑人做出有期徒刑(缓刑)等刑事处罚，并合计判处罚金1080万元。

　　操纵者五：原证监会并购重组委成员

　　吴建敏违法违规案

    2012年5月10日，证监会稽查局通报了原证监会并购重组委委员吴建敏违法违规案。

    证监会根据相关举报线索查明：吴建敏从2002年5月15日开始，借用其朋友苏某在北京某证券营业部开立的证券账户进行股票交易。2010年，吴建敏作为北京天健兴业资产评估公司总经理，为科达机电收购恒力泰提供资产评估服务，属于《证券法》规定的法定内幕信息知情人。但吴建敏却借用苏某账户，买入科达机电股票3万股，从中获利15万元。此外，作为内幕信息知情人，吴建敏还在中材股份增资控股甘肃祁连山时，买卖股票获利28.5万元。由于吴建敏存在内幕交易行为并涉嫌犯罪，证监会已依法移送公安机关处理。

　　操纵者六：上市公司高管

　　佛塑股份内幕交易案

    2009年7月至10月，佛塑股份安排推进其下属两个分公司厂房搬迁及搬迁后土地功能转换的相关事宜。同年8月至10月，佛塑及其控股子公司金辉高科对金辉高科增资扩建锂离子电池隔膜项目进行了研究、论证、审议。就在这段时间内，蔡伟甫、庞友国、陈锡尤、廖凯明和吴慧敏5名当事人分别利用自己的账户买卖了佛塑股份股票。其中蔡伟甫为佛塑股份投资管理部副总经理蔡伟甫，其余涉案人庞友国、陈锡尤、廖凯明和吴慧敏，或在佛塑股份及下属子公司任职，或为子公司高管的配偶。

    2009年10月20日，佛塑股份发布公告称，因正在筹划重要事项，股票自当日起停牌。同日，公司召开董事会会议，审议通过了转让土地事项和金辉高科增资事项。2009年10月21日，佛塑股份就上述事项发布公告。5人在信息发布后，立即卖出股票，获得盈利。

    事后5位当事人在接受证监会询问时辩解称，买入佛塑股份主要是股价较低，有投资机会，或者看好佛塑股份未来，觉得公司前景很好。但经查明，蔡伟甫等5人在佛塑股份出售土地资产和对外投资事项中，确通过内幕信息进行交易，其行为构成《证券法》规定的内幕交易行为。没收蔡伟甫违法所得12.08万元，没收庞友国违法所得3.68万元，没收陈锡尤违法所得6.47万元，没收廖凯明违法所得3.39万元，没收吴慧敏违法所得17.63万元。以上5人还被处以与各自违法所得等值的罚款。

　　操纵者七：基金、券商相关人员

　　季敏波“老鼠仓”案

    曾任西南证券副总裁、证券投资管理部总经理兼投资经理的季敏波，于2009年2月28日至2011年6月30日期间，利用职务便利掌握公司股票自营信息，并通过其亲友控制的多个个人证券账户与西南证券自营账户对倒交易股票40余只，成交金额约5000万元，获利约2000万元。由于季敏波上述行为涉嫌构成《刑法》规定的利用未公开信息交易罪，证监会依法于2011年10月12日将该案移送公安机关侦查。目前季敏波已被依法逮捕。

　　秦宣保代非法交易案

    2010年9-10月西南合成重组项目，由东北证券担任独立财务顾问，东北证券指派具有保荐代表人资格的秦宣担任该项目的主办人、现场工作负责人。秦宣获取重组内幕消息，并将该信息泄露给其朋友周某。内幕信息公开前，周某利用“蒋某”等账户买入西南合成股票597万股，交易金额8951万元;重组公告复牌后，周某集中卖出514万股，盈利817万元。泄密同时，秦宣还利用“任某某”账户内幕交易买入西南合成股票9万股，交易金额140万元，获利23万元。鉴于秦宣等人的行为涉嫌刑事犯罪，证监会已将该案依法移送公安机关处理，秦宣被依法逮捕，目前已移送检察机关审查起诉;周某等人内幕交易的违法行为仍在侦查中。

　　内幕交易何去何从

    其实反复研究这些案例不难发现，内幕交易因为其隐蔽性，以及在消息流转过程的各个环节繁多，使得成功检控内幕交易十分困难。因为内幕交易甚少有直接的证据，嫌疑人都是矢口否认。调查人员只能从嫌疑人和内幕信息知情人的接近性、他们在内幕消息敏感期的交易记录等，去推论他们的买卖是否属于内幕交易。

    在现实国情之下，国有上市公司具有复杂的决策程序，一路上报层层审批，这种严格把关有其必要性，但也扩大了内幕知情范围，易滋生内幕交易。尤其在涉及诸多利益方、头绪众多的国有资本并购重组中，无论是政府部门领导，还是上市公司大股东、主管单位的要害岗位人员，都有可能以身试法，破坏证券市场交易公开、公平、公正的原则，扰乱证券交易秩序，严重影响证券市场功能的发挥。

    所幸的是，对于防范和打击内幕交易，监管部门一直在完善相关制度。2010年，证监会向全国大力推行内幕信息知情人报备制度。同年11月，国务院办公室转发了证监会等部门《关于依法打击和防控资本市场内幕交易的意见》，加大了打击和防控内幕交易的力度。证监会主席郭树清在今年年初也明确表示继续打击内幕交易，对老鼠仓行为绝不手软。而5月22日，最高法院、最高检察院发布了《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》，这是“两高”针对证券、期货犯罪出台的第一部司法解释，将于6月1日正式施行。这对打击内幕交易提供了强有力的支持。

    在不断强化的法制环境下，也有人提出这样的建议：是否可以用优化内幕消息知情人的激励制度来避免内幕交易。是疏是堵?孰优孰劣?